众源新材2026年中报解读：营收83.44亿元同比增73.69%，扣非净利4,361.73万元转正，盈利修复与现金流压力并存

一、战略主题演变：从"双轮驱动"收敛至"核心+储备+补充"

2025年半年报中，管理层以"新材料业务和新能源业务的双轮驱动战略"定义业务格局；至2025年年报，表述调整为"以新材料业务为核心、新能源业务为储备补充、其他业务为有益补充"，并确立"深耕主业、稳健经营、协同共进"的经营方针；2026年半年报沿用完全相同的战略表述。战略重心的收敛轨迹清晰：新能源业务定位由"驱动"降为"储备补充"，资源投放向铜加工主业倾斜，2026年上半年两家募投项目资本开支合计2,530.38万元，较2025年全年15,623.04万元明显收缩，印证了"主业优先、项目收尾"的资源配置取向。

二、业务结构变化：收入重心向铜板带集中，铝箔结构切换至电池箔

分产品收入显示，2026年上半年主营业务收入82.96亿元中，铜板带贡献78.62亿元，占比94.77%，高于2025年全年92.68%的占比；铜板带销量88,786.92吨，已达2025年全年销量140,887.87吨的六成以上，叠加铜价上行，收入弹性被放大。

铝箔业务内部结构发生显著切换：2025年全年电池箔产量3,316.63吨，占铝箔总产量10,724.42吨的30.92%；2026年上半年电池箔产量3,817.07吨，占铝箔总产量4,252.37吨的89.77%，单零箔、双零箔产量大幅收缩，产品线向电池阳极集流体集中。该业务仍在爬坡期，2026年上半年众源铝箔净利润-856.44万元，亏损较2025年全年-2,506.44万元收窄。

收缩与退出动作同步推进：2026年上半年公司决定注销全资子公司芜湖八星，2026年8月完成注销登记，管理层表述为"优化资源配置及资产结构，降低管理成本"。哈船新材料板块2026年上半年产量2,099.14吨、销量2,136.69吨，规模不及2025年全年2,831.28吨/2,760.81吨；安徽哈船净利润-421.40万元，仍处于亏损状态。

三、关键措施执行情况：产能兑现与出海落地，电池箔二期继续搁置

2025年年报披露的2026年经营计划共六项，对照2026年上半年执行情况：

• 新建项目：永杰铜业年产10万吨高精度铜合金板带及5万吨铜带坯项目"现已基本完成"，公司紫铜带箔材年产能达20万吨/年。期末项目一累计投入77,334.28万元，本报告期仅投入2,115.65万元，建设期接近尾声。产能释放直接体现为产销增长：铜板带产量89,509.86吨、销量88,786.92吨，较2025年上半年6.24万吨/6.27万吨显著放大；永杰铜业项目完工投产亦被管理层列为"对利润增长起到支撑作用"的因素。电池箔项目二期则连续第二年维持"暂未启动建设，后续实施计划将根据一期项目运营情况、市场环境及行业形势综合研判、统筹安排"的表述，报告期内仅投入414.73万元。
• 市场业务：2025年年报提出"深化海内外市场布局"。2026年上半年实现出口销量6,091.76吨，上年同期为4,471.95吨，2025年全年为8,837.16吨；2025年报分地区数据显示境外收入6.61亿元、同比+38.59%，毛利率2.01%高于境内0.82%。动力电池金属结构件客户名单由2025年的"奇瑞汽车、海辰储能、正力新能、伊控动力、上汽时代"扩展为"奇瑞汽车、海辰储能、信实工业集团、欣旺达"，新增境外企业客户，与此前"正在与海外客户洽谈，逐步实现出海战略"的计划相衔接。
• 技术研发：2025年年报计划"聚焦高附加值产品开展技术攻关"，2026年上半年研发费用7,871.74万元，同比+94.78%，已相当于2025年全年10,365.50万元的75.94%。

四、核心能力建设：专利数量爬坡，研发强度维持

专利储备在半年内明显增厚：新材料板块（公司及永杰铜业）实用新型专利由2025年末的75项增至89项，发明专利维持23项；众源智造及其子公司实用新型专利由15项增至22项，发明专利维持3项；众源铝箔发明专利1项、哈船板块发明专利5项，均无变化。增量集中在铜加工主业与电池结构件业务，与"核心+储备"的战略梯度一致。

研发投入方面，2025年全年研发费用1.04亿元、占营业收入0.94%（研发人员101人、占总人数6.14%）；2026年上半年研发费用7,871.74万元，同比+94.78%，增长快于营业收入+73.69%的幅度。2025年年报在解释当年利润下滑时即提及"为保障长远发展加大研发投入，相关费用在短期内有所增加"，2026年上半年该项投入强度延续。研发方向从2025年年报披露的在研项目看，集中于电磁屏蔽变压器铜带、电力电缆用铜带、柔性显示屏用铜箔、新能源汽车储能电池用铜箔、引线框架用C19210铜带等高端品种。

五、财务表现与经营质量：收入高增、扣非转正，营运资金占用抬升

收入端增长由"销量及铜价较上年同期增长"双重驱动，营业成本同比+70.69%，增幅低于收入，但利润端仍在下行。管理层将归母净利润下降归因于两点：一是上期子公司永杰铜业实现资产处置收益抬高基数（2025年上半年非经常性损益中非流动性资产处置损益8,202.49万元），二是永杰铜业项目完工投产带动产销量增长"对利润的增长起到了一定的支撑作用"——即利润下滑主因基数效应，而非经营恶化。佐证在于扣非口径：2026年上半年扣非净利润4,361.73万元，上年同期为-1,207.59万元，为连续两个报告期（2026Q1扣非2,508.38万元）实现转正。

盈利质量的两面性：一是毛利率处于低位，2025年全年铜板带毛利率0.99%，管理层将加工费下行列为当年业绩下滑的第二项原因，2026年上半年原材料价格上涨推高铜价的同时，铜板带收入78.62亿元对应成本76.37亿元，价差空间仍受行业竞争压制；二是费用结构变化，财务费用3,143.58万元、同比+51.55%，管理层解释为"银行融资金额增加相对应利息费用也随之增加且本期汇率损失金额较大"，研发费用+94.78%构成当期利润的另一项静默侵蚀。

现金流与资产负债表呈现扩张型承压：经营活动现金流净额-4.84亿元，主因"本期购买商品、接受劳务支付的现金较大"（购买商品支付现金91.29亿元）；应收账款15.93亿元、较上年末+36.64%，存货16.80亿元、+17.70%，短期借款21.40亿元、+39.83%，应付票据8.64亿元、+65.80%，受限货币资金4.60亿元（保证金）；期末对外担保总额17.35亿元，占净资产比例82.06%，其中对子公司担保余额16.95亿元。产销量与铜价上行放大了营运资金占用，公司以新增借款覆盖周转需求，财务费用随之上升。

六、风险认知的演进：条目未变，敞口放大

2025年年报与2026年半年报列示的风险条目完全一致，均为五项：汇率波动、利率波动、行业竞争、原材料价格波动、应收账款坏账，表述几无差异。但两个报告期的实际风险暴露度不同：

• 汇率风险：2026年上半年财务费用变动原因中明确出现"本期汇率损失金额较大"；出口销量占铜板带总销量比重提升，汇率波动对出口价格竞争力与进口采购成本的影响权重上升。
• 利率风险：短期借款较上年末+39.83%，资金密集型特征叠加负债扩张，利率上行对利润的敏感度提高。
• 行业竞争风险：2025年年报披露产品加工费"呈下降趋势"，2026年上半年铜价上涨推动收入高增，但对加工费的挤压并未解除。
• 应收账款风险：应收账款+36.64%至15.93亿元，坏账计提（信用减值损失-2,240.73万元）成为当期利润的减项之一。

风险清单的稳定表明管理层对风险结构的判断未发生方向性变化，但2026年上半年各项风险敞口均随经营规模扩张而放大，风险应对从"识别"转向"管控"的压力上升。

综合结论

2026年上半年是众源新材产能兑现与盈利修复并行的窗口期：永杰铜业项目投产后产销放量、铜价上行推动营业收入同比+73.69%，扣非净利润4,361.73万元实现同比转正，研发投入与专利储备同步增厚，出口销量及电池结构件境外客户拓展显示出海策略取得实质进展。与此同时，三项结构性矛盾贯穿两个报告期：其一，加工费下行叠加原材料价格上涨，主营业务毛利率低位运行，收入增长未能同比例传导至利润；其二，营运资金占用随规模扩大而膨胀，经营性现金流净额-4.84亿元，负债规模与财务费用同步上升，经营质量仍处于"以杠杆换规模"的阶段；其三，新能源板块与哈船板块尚未扭亏，电池箔二期连续暂缓，第二增长曲线仍属培育期。管理层对行业"结构优化、质量提升、创新驱动"的判断维持不变，后续核心观察点在于加工费能否企稳、现金流能否随周转效率提升而回正，以及新投产产能的盈利爬坡进度。

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