九州通2026年中报管理层讨论：战略开局"四新两化"，营收增7.61%扣非利润增3.22%

一、战略主题演变：从"三新两化"到"四新两化"，数智化与资本化权重上升

九州通2025年年报正式宣告2023-2025年"三新两化"（新产品、新零售、新医疗、数字化和不动产证券化REITs）三年战略收官，并发布2026-2028新三年"四新两化"（新产品、新零售、新医疗、新服务和数智化、资本化）战略规划。2026年半年报即以此为新战略的首份执行答卷。

对比两期报告的表述，战略重心发生三处明显位移：

2026年半年报将"数智化战略全面推进"列为核心成果，表述为"战略重点已从信息化建设转向AI智能体规模化部署，九大AI智能体全面覆盖核心业务场景，实现从单点工具到平台化能力的跨越"。这一表述与2025年报"从数字化逐步升级为数智化"的定调相衔接，显示管理层将AI能力视为新三年战略的执行主轴。

二、业务结构变化：增长引擎向新产品线、C端与数智服务切换

2025年年报与2026年半年报对六大主营业务的划分表述有所调整，后者将"医疗健康（C端）与技术增值服务"拆分为"新零售与医疗健康业务（C端）""数智物流业务""数智技术服务业务"三条独立业务线，其中数智技术服务业务首次作为独立收入口径披露，2026年上半年实现服务收入5,465.40万元。

各战略业务板块的增速对比呈现清晰的梯度：

数据表明三方面结构性变化：

一是医美成为增速最高的产品线。 2026年上半年医美供应链业务同比+64.99%，显著高于2025年全年的+44.52%；2025年末重整并购的九州美谷（000615.SZ）上半年实现医美服务收入2.63亿元，毛利率48.92%，同比增加5.19个百分点。医美业务从2025年上半年的5.83亿元（含税）增至9.62亿元（含税），半年度体量已接近2025年全年12.30亿元的八成。

二是中药、医药工业延续高增长。 中药业务2026年上半年+26.86%，快于2025年全年的+25.43%；医药工业自产及OEM业务增速从+10.81%升至+24.47%。京丰制药上半年实现销售收入2.87亿元，7个品规中选国家集采接续采购，2个品种新增进入《国家基本药物目录（2026年版）》。

三是CSO名义收入下降与结构优化并存。 2026年上半年CSO收入86.87亿元，低于2025年上半年的95.91亿元，其中药品CSO 49.67亿元、器械CSO 37.20亿元。管理层归因于"深入优化调整代理产品结构，降低低效投入，聚焦优质品种建设，代理品规有所减少"，并披露剔除该影响后药品CSO收入同比增长18.40%。从品规数据看，药品代理品规由2025年末的817个降至709个，器械代理品规由1,612个增至1,812个，合计由2,429个增至2,521个；年销售过亿明星单品（药品口径）由32个降至24个，同时引进新品116个、过千万新品18个。CSO策略正从"品规数量扩张"转向"单品质量深耕"。

三、关键措施执行情况：2026年经营计划的半程对照

2025年年报为2026年制定了六大业务条线的经营计划，2026年半年报的经营成果可作为执行情况对照：

数字化医药分销与供应链业务——计划"争取厂家产品和KA政策，提高分销和C端推广能力"。上半年整体商业分销业务（不含总代）实现销售收入738.93亿元，其中B2B数字化分销与供应链业务130.74亿元（+22.92%），占比17.69%；药九九平台注册用户突破67.8万、活跃用户33万，终端客户满意度96.70%。面向阿里、京东等电商平台的供应链业务55.78亿元（+28.78%），其中京东、阿里自营平台销售额46.42亿元（+35.73%）。

总代品牌推广业务（CSO）——计划"加强新品引进与营销通路深化"。上半年引进新品116个，承接武田制药沃克在零售市场总代理，与赫力昂达成钙尔奇、善存等产品广阔医学渠道合作，实现跨国药企广阔医学渠道CSO服务突破；累计运营工业品牌57家，其中年销售额过千万12家。

医药工业自产及OEM业务——计划"实现原料药与制剂协同发展"。上半年京丰制药盐酸苯海索片通过一致性评价、盐酸布比卡因注射液获药品注册证书；九信中药新增2个基地通过GAP延伸检查，3大产品入选"湖北精品"；医疗器械集团MAH二类产品注册证达21张（2025年末19张），OEM品规232个（2025年末225个）。

医药新零售与万店加盟业务——2025年报提出"三年内新零售终端网络布点超过45,000家"。2026年6月末好药师直营及加盟门店36,120家，较2025年末超34,500家净增约1,600家；管理层同时将策略表述从"规模扩张"调整为"质量深耕和精细化运营"，向加盟店销售42.10亿元（含税，+23.17%），近三年复合增长率36.87%。新增60家"健康驿站"及"闪电仓"业态，即时零售覆盖门店超7,600家、收入2.90亿元。

数字物流与供应链解决方案——计划"打造动态弹性仓池，提升物流综合人效"。上半年数智物流业务收入6.15亿元，阿里健康代运营BC一体仓单量同比+9.02%、整体效能提升9.88%。

医疗健康及技术增值服务——计划"扩大会员店覆盖并提升客户活跃度"。九医诊所会员店3,627家（2025年末3,338家），九医SaaS上线会员店2,640余家、累计服务患者178万；SPD累计中标医疗机构212家，上半年新增23家，服务收入1,098.11万元。

总体看，2025年报提出的六条线经营计划在上半年均有对应落地动作，其中医药工业、B2B分销、医美三线的执行强度明显高于其他条线；CSO与万店加盟两条线则出现主动的"规模换质量"策略调整。

四、核心能力建设：研发投入结构变化，AI与数据资产构筑新壁垒

研发投入总量平稳、结构变化。 2025年全年研发投入合计3.45亿元（费用化1.29亿元、资本化2.16亿元），占营业收入0.21%；2026年上半年研发投入1.61亿元，其中研发费用6,002.06万元，同比-10.14%，但开发支出余额由2025年末的1.89亿元增至2.73亿元（+44.77%），公司披露系"增加药九九、云ERP、IMS、云HIS、SaaS等系统平台建设所致"。研发投入呈现费用化减少、资本化增加的结构性变化。

知识产权与数据资产持续积累。 截至2026年6月末，公司累计获得专利权547项（其中发明专利95项）、软件著作权754项，合计1,301项，较2025年末的541项专利权、717项软件著作权、合计1,258项继续增长。数据资产方面，公司已汇聚超700万医药行业主数据（2025年三季度末为超600万），建成390万+行业商品库、310万+行业终端库，链接近80万上下游客户。

AI应用从单点工具走向平台化。 2025年报披露全年数字化及AI智能化项目90个、自主开发九大智能体；2026年半年报进一步披露，上半年推进数字化及专项项目79项（59项进入系统开发阶段），院内实现15个AI应用场景、另有53个在规划推进中，院外实现75个AI应用场景，公司运营效率平均提升40%以上。药九九平台推出医药B2B行业首个AI智能搜索功能，AI商品推荐采纳率65.63%，AI智能定价覆盖1,869个商品、调价效率提升60倍；骨科嫦娥智慧服务平台与九信中药中医智慧诊疗平台入选湖北省人工智能典型应用场景，前者已服务300余家医院骨科手术2万余台次。

物流基础设施扩容。 2026年6月末拥有141座现代化医药仓储物流中心，建筑总面积518万平方米，GSP专业医药仓297万平方米（2025年半年报为255万平方米），冷库11.55万立方米，具备1,684万箱储存能力、1.8亿箱吞吐能力。

五、财务表现与经营质量：收入提速、扣非利润正增长、现金流呈季节性特征

2026年上半年主要财务指标与2025年全年、2025年上半年（同期口径）对比如下：

收入端提速。 上半年营业收入同比+7.61%，高于2025年全年的+6.31%；公司披露第二季度同比增速提升至8.71%。从产品线看，B2C电商、医药工业自产业务分别+19.10%、+24.47%，医疗器械、中药、医美分别+15.03%、+26.86%、+64.99%。

利润端分化。 归母净利润同比下降16.95%，管理层解释为本报告期非经常性损益同比减少2.76亿元所致（上年同期含公募REITs发行形成的4.94亿元非经常性损益，本期为2.18亿元）；扣非归母净利润+3.22%，公司表述为"盈利能力稳步提升"。上半年投资收益合计9.95亿元，其中成本法核算的长期股权投资收益8.86亿元。

现金流季节性特征明显。 上半年经营现金流净额-27.81亿元，与上年同期-28.21亿元相比+1.42%，公司披露系销售回款增加所致，其中第二季度单季转正为+2.43亿元；公司预计全年经营现金流净额为与经营业绩相匹配的正数。2025年全年经营现金流净额34.41亿元（+11.62%），公司将其归因于加大应收账款清收力度。

资本化运作承接"资本化"战略。 2026年6月发行应收账款ABN 10亿元（票面利率1.75%），8月股东会审议通过民生银行22亿元无追保理业务额度；汇添富九州通医药REIT于2026年6月完成年内首次分红3,291.60万元，累计分红7,074.00万元，底层资产托盘使用率85.93%（+9.60个百分点）、租金收缴率100%；公司披露将适时启动公募REITs扩募、Pre-REITs二期发行及优先股申报发行。资本化工具的运用范围较2025年（REITs+Pre-REITs募集28.03亿元）明显拓宽。

六、风险认知的演进：框架保持稳定，应收账款与负债结构数据更新

对比两期报告"可能面对的风险"章节，风险框架未发生实质变化，仍为经营模式风险、信息系统安全风险、市场竞争风险、药品质量管理风险、管理风险、政策风险、财务风险（应收账款坏账、流动负债占比较高）七类。值得关注的更新在于：

应收账款规模。 2026年半年报披露，应收账款账面价值由2025年末的2,885,131.09万元增至2026年上半年末的3,567,207.79万元（约356.72亿元），公司提示"为了进一步扩大市场占有率……以及公司调整业务结构加大开拓医疗机构市场，应收账款可能有所增长"。等级公立医院渠道收入上半年+10.47%、有效客户增至1.52万家，与应收账款增长互为印证。

流动负债占比。 2026年上半年末流动负债占负债总额95.55%，较2025年末的95.99%小幅下降，公司仍提示"较高的流动负债比例对公司债务偿还能力构成一定的压力"。

市场竞争风险表述变化。 2025年报在市场竞争风险中明确提及"两票制实施以来，部分大型央企和地方国企加速并购重组地方医药企业"；2026年半年报删去该表述，仅保留竞争加剧的一般性描述。同期公司披露累计争取国家带量采购配送权3,681个（独家369个、含省级独家181个），与2025年末持平，集采受益逻辑延续。

综合结论

2026年半年报是九州通"四新两化"新三年战略的首份成绩单，管理层对上半年经营定调为"整体经营保持稳健发展"。纵向对比显示：收入增速较2025年全年提升1.30个百分点，扣非归母净利润恢复正增长（+3.22%），增长引擎从传统分销向医药工业（+24.47%）、中药（+26.86%）、医美（+64.99%）、B2B数智化分销（+22.92%）切换；CSO与万店加盟两条线主动收缩数量扩张、转向质量深耕。数智技术服务作为独立业务线首次披露收入，叠加研发投入向资本化倾斜、AI智能体规模化部署，公司正沿"从医药流通商向数智化服务商"的路径推进能力重构。同时，归母净利润受非经常性损益口径变化拖累下降16.95%，上半年末应收账款较年末增长23.65%，流动负债占比维持95%以上，经营质量与资金效率仍受行业账期特征约束。公司预计全年经营现金流为正，并对下半年提出"优化产品结构、深化市场拓展、加大数智化创新力度"的延续性安排，与2025年报设定的新三年战略方向保持一致。

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