润贝航科2026年中报解读：营收净利双增，自研航材放量35.78%，"分销+自研"双轮驱动进入兑现期

一、战略基调：行业景气延续，"双轮驱动"进入兑现期

宏观判断。 2025年年报将行业定性为"复苏态势稳固，市场需求持续回暖，行业景气度稳步上行"；2026年半年报延续积极定调，认为"行业整体呈现良好运行态势，市场规模实现稳健增长"，并叠加民航"十五五"规划提出"一体推进民航自主创新和产业融合发展"的政策导向。两份报告均引用中国商飞《市场预测年报（2025-2044）》：预计2044年全球客机机队将由2024年末的24,536架增至50,385架，中国机队占比由17.6%提升至20.2%，新机交付量预计9,736架、对应市场价值超过14,000亿美元。

核心战略主题。 2025年年报确立"分销+自研"双轮驱动、对标HEICO（海科航空）的战略框架，并首次将"飞机全生命周期管理项目"写入经营计划；2026年半年报延续同一框架，战略重心出现两点位移：一是自研航材由"培育期"向"盈利期"过渡的表述被进一步坐实，二是飞机租赁及资产运营从"拟拓展"进入实际落地阶段——2026年上半年新设润贝国际、润贝（香港）航空资产运营、润贝壹号（香港）航空服务等4家子公司。

二、业务结构：自研占比提升，增长引擎切换迹象明确

分产品收入数据显示，自研产品的收入增速连续三个报告期高于分销业务，收入占比持续抬升：

• 自研业务成为利润弹性来源：2026年上半年自研产品毛利率54.17%，高于分销产品毛利率29.28%约25个百分点。自研收入占比每提升1个百分点，对毛利率的结构性贡献即相应放大。需关注的是，自研产品毛利率同比小幅下降1.60个百分点（2025年上半年为55.77%），与自研收入高增并存，管理层未就毛利率下滑单独解释。
• 分销业务量利齐升：2026年上半年分销收入同比+20.64%，毛利率同比提升2.61个百分点至29.28%，管理层归因于"深化与上游供应商合作、协助供应商进行亚太市场开发"。
• 外销出现回落：2025年全年外销收入84,029,197.92元、同比+11.32%；2026年上半年外销42,675,137.25元、同比-2.57%，为报告期内唯一负增长的分地区口径。在2025年关税成本同比+757.07%（由2,865,308.46元升至24,557,688.18元）的背景下，外销转弱与贸易政策变化的相关性值得持续跟踪。
• 销售模式结构变化：2025年全年非寄售收入同比+47.75%、占比升至80.52%，寄售收入同比-3.73%、占比降至19.48%，管理层将非寄售放量归因于下游客户需求增加。

三、关键措施执行情况：上一年度三大经营计划均获实质推进

2025年年报提出2026年五项经营计划，对照2026年半年报披露信息，执行情况如下：

其中，飞机全生命周期管理项目对应的风险披露同步出现：半年报明确提示"项目涉及大额航空资产购置，后续将产生较高折旧费用，若新业务盈利未达预期，高额折旧将进一步挤压公司利润"。

四、核心能力建设：取证数量放量，研发投入连续收缩

适航批准件号快速积累，构成国产化自研业务的核心壁垒：

研发投入与研发人员呈收缩态势：2025年全年研发投入15,041,653.17元、占营业收入1.24%（2024年为2.05%），研发人员26人、同比减少21.21%；2026年上半年研发投入7,284,453.40元、同比-6.83%。管理层解释为"研发人员数量及薪酬增加，但股份支付费用减少"。研发强度连续下降与自研收入持续高增并存，意味着公司当前阶段更多依赖前期取证积累的产品储备释放收入，而非新增研发投入驱动。截至2025年末，公司已取得63个发明/实用新型专利、36件软件著作权，润和新材料系国内唯一同时取得中国民航局批准的民用航空化学产品清单和PMA产品目录清单的企业。

五、财务表现与经营质量：利润弹性持续高于收入弹性

• 盈利能力：2026年上半年归母净利润增速（+44.82%）显著高于收入增速（+21.97%），毛利率同比提升2.48个百分点至31.71%，是利润弹性高于收入弹性的主要来源。分季度看，2025年第四季度单季营收464,247,943.87元、归母净利65,964,190.76元为全年最高，上半年占全年比重偏低，2026年下半年基数效应需纳入考量。
• 现金流质量：2026年上半年经营活动现金流净额11,937.35万元、同比+26.52%，占归母净利润比例约107%，现金含量良好；2025年全年该比例约120%。
• 营运资金：期末应收账款286,887,436.94元，较上年末减少8,857.08万元、占总资产比例由24.44%降至17.96%，管理层归因于客户回款增加；期末存货282,457,825.29元，较上年末增加7,288.39万元、占总资产比例由13.64%升至17.69%，管理层归因于备货增加。存货增速（+34.78%）高于收入增速，结合2025年计提存货跌价准备12,614,122.40元的情况，备货策略与减值风险的平衡值得关注。
• 费用结构：2026年上半年销售费用同比-10.78%（业务招待费及股份支付费用减少）、管理费用同比+13.25%（管理人员增加）、财务费用为-925.89万元（银行定期存款收入减少）。
• 股东回报：公司延续上市以来连续分红策略，2026年半年度拟每10股派发现金红利3.50元（含税），现金分红总额56,406,555.80元，占可分配利润59,217,725.20元的95.25%；2025年度分红方案为每10股派4.36元并转增4股。

六、风险认知的演进：关税权重上升，新业务风险表述调整

对比两份报告的风险章节，框架基本延续（外部环境、市场竞争、汇率、技术开发、上游涨价、人才、仓储物流、新业务拓展八大类），但存在三处值得注意的变化：

• 关税风险表述具体化：2025年年报已将"贸易政策的不确定性与关税波动"列为不可忽视的外部风险；2026年半年报进一步明确"若出台新的关税加征政策或进一步强化贸易壁垒，可能导致航材产品进出口环节成本上升、通关效率降低"。这一表述升级与2025年关税成本同比+757.07%的财务事实相互印证，且2026年上半年外销收入已出现-2.57%的回落。
• "可转债相关风险"表述消失：2025年年报在新业务拓展风险中提示"叠加可转债相关风险"，2026年半年报删除了该表述，仅保留"高额折旧将进一步挤压公司利润"的提示。
• 技术开发风险向关键件延伸：2026年半年报新增"公司自主研发的航材产品逐步向影响安全的关键件、受力件过渡"的表述，显示自研产品品类正从内饰、耗材类向更高适航门槛的承力部件延伸，对应的验证周期与失败概率同步上升。

七、综合结论

润贝航科2026年半年报呈现的经营图景是：收入与利润双增、毛利率改善、现金流充沛，自研航材收入增速（+35.78%）连续第三个报告期超过分销业务，收入占比升至9.77%，叠加适航批准件号由3,200+增至3,500+，"分销+自研"双轮驱动正从战略表述转化为实际的利润结构改善。支撑这一改善的财务基础是分销业务毛利率同比+2.61个百分点和费用端的收缩，而非研发投入的扩张——研发投入同比-6.83%、研发人员数量较2024年末减少21.21%，与自研收入高增形成剪刀差，当前阶段增长更多由前期取证储备释放驱动。

需要持续跟踪的三个矛盾点：其一，外销收入由+11.32%转为-2.57%，在关税成本高基数下，贸易政策对公司采购与销售两端的影响尚未充分显现；其二，存货增速（+34.78%）显著高于收入增速（+21.97%），结合2025年12,614,122.40元的存货跌价计提，备货策略的边际收益有待验证；其三，飞机租赁及资产运营新业务已进入子公司设立阶段，该业务的大额资产购置与折旧压力将自2026年下半年起逐步反映在报表中，其盈利爬坡进度是判断公司第二增长曲线成色的关键观察点。

郑重声明：相关内容不构成任何投资建议，股市有风险，投资需谨慎。