凤形股份2026年中报解读：船电业务接棒增长引擎，配矿贸易扩张重塑现金流格局

一、战略基调：从"稳主业、谋发展"到新业务落地

2025年年报中，管理层将2026年发展基调定为"稳中求进"，提出"稳主业、谋发展"双轮驱动战略，经营计划集中于四方面：依托控股股东资源发挥产业链协同效应、深化营销变革突破海外市场、深耕核心主业坚持创新驱动、优化人才梯队并探索员工持股计划。

2026年半年度报告显示，上述战略出现两项实质性落地、两项尚未兑现：

• 产业链协同落地为配矿贸易业务。报告期内公司新增贸易加工一体化业务，基于下游客户冶炼厂需求开展原材料贸易采购，经配矿工序形成成品后对外出售。管理层在核心竞争力分析中明确，公司"依托控股股东华鑫茂在有色金属矿产领域的资源优势，在客户协同开发、原材料供应链优化等方面持续释放战略协同效应"。该业务对应2025年报"依托控股股东资源及平台优势"的规划。
• 主业模式深化。耐磨材料业务由单一产品销售向"材料+服务"商业模式转型，延伸至磨耗数据分析、选型优化和预测性维护等增值服务，并推进智能化热处理生产线升级与数字化车间建设，对应"十五五"产业升级与绿色制造政策导向。
• 海外市场突破与员工持股计划尚未兑现，详见后文。

二、业务结构：船电业务升至第一大收入来源

两期报告的收入结构对比显示，增长引擎正在从耐磨材料向船电系统切换：

• 船电业务成为第一大收入板块。船舶设备及其他专用领域收入占比由33.96%升至37.55%，首次超过矿山板块（36.30%）。子公司康富科技2026年上半年实现营业收入1.13亿元、净利润1,122.20万元，已分别达到2025年全年的65.51%和82.60%，盈利贡献显著增强。管理层将增长归因于全球航运业绿色化、智能化转型背景下，船用抱轴发电机、永磁推进电机、船舶综合电力推进系统等前沿方向布局的推进。
• 耐磨材料板块收入承压但毛利率改善。矿山、水泥行业收入分别下降9.64%和10.66%，高铬耐磨产品收入1.99亿元，同比+4.05%，但毛利率14.89%，同比提升2.03个百分点。管理层在2025年报中将毛利率逆势提升归因于工艺升级、技术创新与精益管理下的降本增效，2026年上半年该趋势延续。
• 船电业务毛利率出现回落。船电系统解决方案及特种电机毛利率22.99%，同比下降4.53个百分点，管理层未在半年报中单独解释该变动。
• "其他"收入翻倍增长。其他行业收入0.49亿元，同比+101.26%，与配矿贸易业务的启动直接相关。

三、海外市场阶段性回撤

海外拓展是2025年报为2026年制定的重点经营计划之一（"系统推进营销体系改革……重点突破海外市场"），但2026年上半年该项计划出现回撤：

2025年全年国外销售曾实现+96.44%的高增长，2026年上半年转为负增长且毛利率同步回落。半年报未对该下滑给出直接归因，但风险章节继续提出"加快海外市场渠道建设，重点拓展非洲、南美、中亚等矿产资源丰富且经济增长潜力较大的新兴市场"，海外战略的表述方向未变，执行节奏出现波动。

四、研发投入与核心能力建设

• 研发投入收缩。2026年上半年研发投入1,348.15万元，同比-15.95%，管理层解释为"在研项目投入减少"。2025年全年研发投入2,775.05万元，占营业收入比例4.38%，较2024年的5.36%下降0.98个百分点，全年研发投入同比-11.98%。研发投入连续两个报告期下降。
• 专利总量变化。截至2026年6月30日，公司累计有效专利131项（发明27项，实用新型101项，外观设计3项）；截至2025年年末为153项（发明26项，实用新型124项，外观设计3项）。发明专利数量增加1项，实用新型减少23项。半年报同时披露公司深度参与20项国家及行业标准制修订，并获评"2025年度制造业重点产业链优强企业"，发电机产品获评"江西品牌产品"。
• 产能口径调整。耐磨球段生产能力由2025年报披露的年产10万吨调整为半年报的年产8.5万吨，报告未说明调整原因。

五、财务质量：盈利结构改善与现金流压力并存

• 扣非盈利质量改善。2026年上半年扣非净利润729.21万元，占归母净利润的93.69%；2025年全年该比例为54.45%（1,098.45万元/2,017.11万元），非经常性损益依赖度明显下降。归母净利润增速（+6.90%）低于营收增速（+12.82%），主要受管理费用增加（+13.34%，税金及社保费用增加）、财务费用转增（理财利息收入减少）及船电毛利率回落影响。
• 配矿贸易重塑资产负债表与现金流。经营活动现金流净额由上年同期的9.93万元大幅转负至-10,885.07万元，管理层归因于"投入配矿贸易运营资金"。期末存货3.68亿元，较上年末增长176.21%；合同负债1.48亿元，较上年末增加1.15亿元，其中配矿项目预收合同款1.13亿元；货币资金2.00亿元，较上年末减少0.70亿元；短期借款升至2,401.62万元，长期借款清零。公司已将该业务单独列为风险事项，明确其"原材料采购、生产加工及成品周转多环节资金占用"的特征。
• 利润对政府补助的依赖度仍高。2026年上半年其他收益1,075.27万元，占利润总额比例105.88%，主要系递延收益摊销及计入当期的政府补助；2025年全年其他收益2,894.83万元，占利润总额比例131.67%。剔除该部分收益后，公司主业盈利基础仍显薄弱。
• 治理层变动。报告期内田信普辞任董事、总裁，董事长周政华兼任总裁；另有李文杰、梁珊珊两名董事离任，刘婉丽获聘副总裁并当选董事。

六、风险认知的演进

风险清单由2025年报的三项扩展为2026年半年报的五项，判断趋于谨慎：

新增风险均指向当期经营的新变化：配矿贸易业务带来的存货积压与现金流占用已被管理层明确识别，并计划"实施稳健的配矿贸易业务规模管控，结合公司资金状况设定业务规模上限"；海外收入下滑背景下，管理层将出口目的国的政治局势、外汇管制、关税壁垒列为专项风险。应对措施的表述也从2025年报"探索利用期货等金融工具进行套期保值的可能性"，升级为"建立覆盖主要原材料的价格信息数据库和预警模型""积极研究期货、期权等衍生金融工具进行套期保值操作""推进关键原材料的战略采购和长期协议锁量锁价"，风险管理的颗粒度明显细化。

综合结论

2026年半年报的管理层讨论呈现出一条清晰的主线切换：船电系统解决方案及特种电机以37.55%的收入占比取代耐磨材料成为第一大业务板块，并贡献了主要利润增量；配矿贸易业务作为依托控股股东华鑫茂资源禀赋的新增长尝试正式落地，但以存货增长176.21%、经营现金流由正转负为代价，已被管理层列为独立风险事项。与此同时，2025年报制定的"海外市场重点突破"和"员工持股计划"两项经营计划尚未兑现，海外收入同比下降17.59%，研发投入连续下滑，利润对政府补助的依赖度依然较高。整体看，公司正处于业务结构换挡与战略资源再配置的过渡期，管理层对宏观需求、供应链安全与新业务现金流的风险判断较上年明显收紧，其应对措施也从方向性表述转向可执行的量化管控机制。

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