川恒股份2026年中报管理层讨论与分析：饲料级磷酸二氢钙与磷酸铁双引擎驱动，研发投入持续高增

一、战略主题演变：从"矿化一体"到"双轮驱动"的深化推进

2025年年报中，川恒股份管理层将战略基调定为"以资源为基础，以技术为驱动"，全年实现营业收入83.28亿元，同比增长41.02%，归属于上市公司股东净利润12.60亿元，同比增长31.76%。核心战略关键词为"矿化一体"与"新能源材料"双轮驱动。

2026年半年报延续了这一战略方向，管理层在"公司未来发展的展望"中进一步明确以"双轮驱动"作为未来战略方向，继续优先聚焦于"先进磷化工"建设，构建"磷氟"循环产业集群。在传统磷化工领域，坚持"继续保持现有产品细分行业第一的地位"；在新能源材料领域，围绕磷矿石中"磷、氟"资源进行一体化开发，适度参与锂资源整合。

从战略重心来看，公司并未出现方向性转移，而是持续深化"磷矿石自给+磷化工精深加工+新能源材料延伸"的产业链布局。2026年上半年，公司进一步参股海四达钠星公司（持股1.18%），在钠离子电池领域进行前瞻性布局，表明新能源材料战略正从磷酸铁锂向更广泛的储能材料领域延伸。

二、业务结构变化：饲料级磷酸二氢钙与磷酸铁成为增长主力，磷酸一铵阶段性承压

2026年上半年，公司主营业务结构较2025年同期发生了显著变化，具体数据如下：

饲料级磷酸二氢钙：2026年上半年实现收入12.22亿元，同比增长44.80%，收入占比从25.11%提升至30.11%，成为公司第一大收入来源。2025年全年该产品销量44.25万吨，在全球饲料磷酸盐市场占据重要地位，其"小太子"品牌市场占有率已多年稳居行业首位。管理层在2025年年报中提出"通过产品外观细节的创新，大力拓展饲料级磷酸二氢钙国际市场"的发展计划，2026年上半年国际销售占比30.14%，虽较上年同期31.73%略有下降，但国际销售绝对值仍实现14.72%的增长。

磷酸铁：2026年上半年实现收入4.24亿元，同比增长33.19%，占比从9.46%提升至10.44%。控股子公司恒轩新能源10万吨/年磷酸铁装置已实现产销平衡。2025年全年磷酸铁收入7.32亿元，同比增长100.59%，显示该业务正处于快速放量阶段。2026年上半年，管理层提及"磷酸铁市场需求呈现显著的'动力+储能'双轮驱动特征"，并引用东吴证券预测2026年磷酸铁年需求量将达到449万吨。

磷酸一铵：2026年上半年收入6.83亿元，同比下滑4.52%，占比从21.29%降至16.83%，是主要产品中唯一下滑的品类。磷酸一铵毛利率从上年同期的44.56%降至34.30%，下降10.27个百分点，降幅显著。该产品主要应用于ABC干粉灭火剂和肥料领域，收入下滑可能受到消防用磷酸一铵市场阶段性调整的影响。

磷矿石外销：2026年上半年收入2.18亿元，同比减少6.49%，但毛利率高达83.03%，较上年同期提升1.82个百分点。报告期内福麟矿业实现磷矿石开采总量171.66万吨，其中外销31.87万吨，外销比例约18.56%。管理层在经营模式中详细阐述了A层矿（全部对外销售）与B层矿（优先保障自用）的分类管理策略，A层矿产量40.81万吨，B层矿产量130.85万吨。

三、关键措施执行情况：矿山技改推进有快有慢，募投项目持续调整

小坝磷矿技改工程：2025年年报中披露"小坝磷矿正在实施技改"，2026年半年报进一步明确，小坝磷矿技改工程除辅助配套设施外均已完成，并取得安全生产许可证，年产量由50万吨/年提升至80万吨/年，其他辅助配套设施预计在2026年年末前完成建设，较原预计的2027年6月完工有所提前，执行进度好于预期。

鸡公岭磷矿建设：因建设方案调整，拟与新桥磷矿山二号井中间夹缝资源整体开发，建设完工时间较原预计的2027年末有所延迟，初步预计在2029年末完成建设，延迟约2年。

老寨子磷矿建设：安评、环评等建设前置手续办理时间超预期，地质构造复杂、水文条件难度高于勘察预判，预计于2028年底完成建设，较原募投项目计划有所延期。

天一矿业（参股）老虎洞磷矿：因水文地质条件发生重大变化，通风系统变更，相关变更对工程进度有所影响，预计于2028年底完成建设。

募投项目调整：2025年已完成"中低品位磷矿综合利用生产12万吨/年食品级净化磷酸项目"的终止，剩余募集资金59,216.86万元变更用于老寨子磷矿新建180万吨/年采矿工程。2026年上半年，该项目已使用募集资金4,240.18万元，截至期末累计投入7,034.69万元，投资进度11.88%。

恒轩新能源减资：2026年上半年，因合作方国轩控股1.60亿元出资逾期未缴，恒轩新能源注册资本由8.00亿元减至6.40亿元，公司出资额不变，持股比例由60%升至75%。该事项已完成工商变更登记。

磷石膏综合利用：报告期内，公司及子公司综合利用磷石膏196.03万吨，综合利用率超过120%。"半水磷石膏改性胶凝材料及充填技术"已入选工信部第一批先进适用技术名单，该技术成果达到国际领先水平。

四、核心能力建设：研发投入强度翻倍，专利储备持续扩充

研发投入：2026年上半年研发投入1.49亿元，同比增长86.06%；2025年全年研发投入3.15亿元，同比增长103.25%。研发投入占营业收入比例从2024年的2.62%提升至2025年的3.78%，公司解释主要系"研发项目增加，部分项目从小试阶段进入中试阶段所致"。

研发人员：2025年末研发人员428人，较2024年的338人增长26.63%，研发人员占比从9.83%提升至13.54%。公司围绕"矿化一体"和"新能源材料"两大战略方向，在磷酸铁、选矿、净化酸、化工过程评价等关键技术方向引进了大量专业技术人才。

专利成果：截至2025年末，公司已获得授权专利116件（发明专利82件、实用新型专利22件、外观设计9件、国外专利3件），受理专利70件。核心专利《半水工艺生产磷酸的方法》曾获中国专利优秀奖。

技术壁垒：公司的半水湿法磷酸成套技术达到国际同类技术先进水平，相比二水法技术具有硫酸消耗低2%左右、节约设备投入、磷石膏结晶水含量低（5%-6%）等成本优势。磷矿浮选技术磷收率高于93%，可充分利用中低品位磷矿石。半水磷石膏改性胶凝材料及充填技术达到国际领先水平，为公司磷石膏处置提供了差异化解决方案。

五、财务表现与经营质量：营收增长放缓但现金流大幅改善

营收与利润增速分化：2026年上半年营业收入增速20.76%，归母净利润增速仅4.50%，显著低于2025年全年41.02%的收入增速和31.76%的净利润增速。利润增速低于收入增速的主要原因在于：营业成本增速（+25.37%）快于收入增速，磷化工板块毛利率同比下降1.99个百分点，其中磷酸毛利率下降9.70个百分点、磷酸一铵毛利率下降10.27个百分点，反映出原材料成本上涨向下游传导的压力。

现金流显著改善：2026年上半年经营活动现金流净额1.64亿元，较上年同期的-1.47亿元大幅改善，增幅达211.47%。公司解释系"销售商品收回的现金增幅大于购买商品支付的现金增幅所致"。2025年全年经营活动现金流净额6.42亿元，同比下降25.29%，公司解释主要系票据结算规模较大所致。

资产负债表变化：短期借款从2025年末的18.33亿元降至12.09亿元，减少4.54个百分点；长期借款从6.89亿元增至15.41亿元，增加6.20个百分点，公司解释"因长期借款增加，减少短期借款所致"，显示出债务结构优化的趋势。存货从9.97亿元增至14.59亿元，占总资产比例从7.26%升至10.62%，公司解释"因报告期末磷矿石结存数量增加，部分产品的数量及单位成本均有所增加所致"。

股东回报：2025年度完成现金分红9.09亿元，2026年半年度拟中期分红约1.82亿元（每10股派3.00元），同时已回购注销176.03万股股份，回购支付总金额约4,013.94万元。

六、风险认知的演进：磷石膏政策趋严，矿山建设进度风险细化

对比2025年年报与2026年半年报，管理层对风险的认知呈现以下变化：

新增风险维度：2026年半年报新增了"建设中的磷矿山未如期达产的资产减值风险"，明确将老寨子磷矿建设完成时间延迟可能导致的资产减值风险单独列出，显示出管理层对矿山建设进度不及预期的担忧有所上升。

磷石膏政策风险升级：2025年5月国家生态环境部发布《磷石膏利用和无害化贮存污染控制技术规范》（HJ 1415-2025），2025年12月国务院印发"固废十条"，要求2026年所有新增磷石膏必须实现100%无害化处理。公司管理层在2026年半年报中明确将2026年定义为"关键节点"，并强调"磷石膏的无害化、资源化利用已成为影响磷化工企业发展的关键环节"。2026年上半年公司磷石膏综合利用率超过120%，技术储备充足，但政策执行力度可能带来额外的合规成本。

原材料供应压力加大：2025年年报提及硫磺和硫酸价格大幅上涨，2026年半年报中，管理层进一步细化了磷精矿采购模式，强调"以自产为基础、外部采购为补充"的总体供应策略，显示出对原材料供应稳定性的持续关注。

汇率风险持续提及：出口收入占公司营业收入约30%，人民币对美元升值风险在两个报告期均被列为重要风险因素，公司持续通过远期结售汇业务进行对冲。

综合结论

川恒股份2026年上半年延续了"矿化一体+新能源材料"双轮驱动的战略框架，经营层面呈现以下特征：一是饲料级磷酸二氢钙凭借44.80%的收入增速成为最大增长引擎，磷酸铁持续放量但体量尚小；二是磷矿石自给优势（83.03%毛利率）持续为公司提供成本缓冲，但外销比例下降对收入端产生一定拖累；三是研发投入强度持续提升（+86.06%），部分项目进入中试阶段，为后续技术储备奠定基础；四是矿山建设进度分化明显，小坝磷矿技改提前完工，但鸡公岭、老寨子、老虎洞三个磷矿均出现不同程度的延期，对未来产能释放节奏构成不确定性。值得关注的是，2026年上半年归母净利润增速（4.50%）显著低于收入增速（20.76%），磷酸和磷酸一铵毛利率分别下降9.70和10.27个百分点，成本端压力不容忽视。

郑重声明：相关内容不构成任何投资建议，股市有风险，投资需谨慎。