电气风电(688660)2026年中报：营收翻倍但亏损扩大，"两海+服务"战略转型承压

一、战略主题演变：从"国内深耕+海外拓展"到"两海+服务"业务主线

宏观判断与战略基调对比

2025年年报中，管理层将行业环境定性为"市场驱动、高质量发展、全链条协同"的新阶段，核心战略关键词为"国内深耕+海外拓展"。2026年半年报则进一步升级为"两海+服务"的业务发展主线，明确表述为"稳定陆上基本盘，加强两海和服务占比"，并配套"核心产品规划及支撑保障、管理能力提升"两大支撑战略。

从战略重心的转移来看，公司在2025年确立"国内深耕+海外拓展"的市场策略基础上，于2026年上半年进一步聚焦于利润结构优化——将高毛利的"两海（海上风电+海外市场）+服务"业务定位为利润增长核心引擎，而陆上业务则定位于"基本盘"角色。这一调整与行业价格走势高度相关：2026年上半年陆上风电价格已企稳回升，但海上风电价格仍在继续下探，公司主动选择以高毛利业务对冲低毛利陆上项目的盈利压力。

新增订单变化

2025年全年新增订单同比微降1.02%，但累计在手订单较上年上升31.23%。2026年上半年新增订单同比增长7.18%，累计在手订单进一步上升至23,478.5MW（较上年同期+16.66%），表明订单储备持续增厚，为后续收入转化提供支撑。

二、业务结构变化：收入翻倍但盈利质量承压

收入与利润趋势

2026年上半年营业收入同比大幅增长112.27%，管理层解释为主要原因是"上年末在手待执行销售订单规模显著提升，本期转化的销售收入同比增加"。但归母净利润亏损从-2.79亿元扩大至-5.42亿元，管理层归因于"销售结构同比变化较大，毛利率较高的'两海'项目占比显著下滑，而低毛利率的陆上项目占比大幅提升，导致综合毛利率下降"。

毛利率结构分析

2025年全年分地区毛利率数据提供了关键线索：

国内业务毛利率为-0.05%（即亏损销售），而国外业务毛利率高达41.19%。2026年上半年"两海"项目占比下降，意味着低毛利甚至负毛利的国内陆上项目占比大幅提升，直接拉低了综合毛利率。

产销量变化

2025年全年，陆上风机产销量均大幅增长（产量+78.48%，销量+50.63%），期末库存量同比增加228.54%，管理层解释为"2026年上半年需集中交付部分机型，为确保及时交付，公司进行了相应备货"。

三、关键措施执行情况：海外多点突破，服务业务承压

海外市场拓展

2025年全年，公司海外中标突破百万千瓦，新增获取海外订单1,037.10MW，顺利实现越南、印尼等多国别项目并网发电。2026年上半年，海外拓展进一步深化，中标规模近百万千瓦，新增越南、阿曼等区域项目订单，并成功开拓波兰等东欧新市场。"技术授权+本地化服务"模式在阿曼项目完成首批机组交付，实现"轻资产"商业模式复制。

服务业务

2025年全年，质保期外服务及备品备件新增订单金额69,068.20万元，实现销售收入54,011.71万元，同比增长29.55%。但2026年上半年，该项业务新增订单金额降至14,689.98万元，实现销售收入16,133.32万元，同比减少3.3%。服务业务增速出现放缓迹象。

风资源开发投资业务

自持风场发电收入持续下降，2025年全年同比减少23.52%，2026年上半年延续减少趋势（-26.19%）。公司在该业务上的定位已从单纯获取发电收益转向"投建运转"滚动开发模式，通过优质项目培育与有序转让实现资金回笼。

四、核心能力建设：研发投入强度下降，产品迭代持续推进

研发投入对比

研发投入金额同比下降11.02%，研发投入占营收比例从8.98%降至3.76%，减少5.22个百分点。管理层将其归因于营收规模大幅增长带来的分母效应。研发人员数量从475人增至495人，保持小幅扩张。

知识产权产出

产品迭代进展

海上产品方面，2025年完成"Poseidon"海神平台第二代16MW级产品大批量商业运行验证（批量可利用率超99%），第三代14MW完成验证并量产，18MW进入样机运行验证，第四代25MW级产品完成设计研发。2026年上半年，第三代产品进一步拓展至11MW-12MW等级，16MW产品针对高风速市场推出，第四代25MW级产品启动样件试制。

陆上产品方面，2025年卓越平台10MW、11MW产品批量交付。2026年上半年，产品型谱进一步拓宽，推出7.5MW、8.5MW等沙戈荒场景机型，以及5MW级超低风速机组，已完成样机验证并启动批量交付。

海外产品方面，2025年多款机型通过国际型式认证。2026年上半年，6MW和10MW级产品获得DNV国际型式认证，启动8MW平台新产品开发。

核心竞争能力建设

公司持续构建"六大核心竞争能力"（科技创新、市场拓展、成本管控、质量保证、交付履约、客户服务），并在2026年上半年报告中进一步细化了数字化与AI领域的布局，包括"深化终端-场端-云端数据贯通与边缘智能部署""将人工智能与大模型在核心场景应用，实现故障智能诊断与预测性维护"等。

五、财务表现与经营质量：增收不增利，现金流承压

关键财务指标趋势

收入高速增长但利润持续亏损。2025年全年营收增长31.07%，但归母净利润亏损扩大至-9.89亿元。2026年上半年营收增速进一步加快至112.27%，但亏损幅度同步扩大。管理层强调"期间费用率较上年同期下降11.63个百分点"显示费用管控成效，但毛利率下降幅度更大，抵消了费用管控的效果。

经营活动现金流大幅恶化。2025年全年经营活动现金流净额由负转正至+5.98亿元（同比+1,279.18%），但2026年上半年急剧恶化至-26.04亿元（同比-1,301.81%）。管理层解释为"随着在手待执行订单增加，公司为保障后续订单按期交付提前备货，采购资金投入有所上升；另一方面部分销售项目尚未达到收款节点，相关款项暂未收回"。

资产结构变化。2026年6月末存货余额58.32亿元，较上年末增加42.99%，占资产总额16.31%；合同负债54.05亿元，较上年末增加31.31%，表明在手订单预收款增加与备货同步增长。短期借款从0.82亿元激增至12.20亿元（+1,391.51%），同时新增发行超短期融资券，显示公司通过债务融资补充营运资金需求。

六、风险认知的演进：价格竞争维度分化，海外风险持续关注

2025年年报风险提示要点：- 业绩亏损风险：风机价格持续低位，供应链降本不及预期- 市场竞争风险：136号文推动新能源全面市场化，整机商盈利空间受挤压- 核心零部件交付风险：大型化趋势下上游配套能力不足- 应收账款及合同资产余额较大风险（占资产总额34.13%）- 原材料价格波动风险（铜、镨钕涨幅较大）- 国际形势对海外市场影响

2026年半年报风险提示变化：- 业绩亏损风险框架基本一致，但补充了"陆上机组价格趋于平稳，海上机组价格仍在下探"的差异化判断- 市场竞争风险分析中，新增"行业反内卷和低价的共识初步达成"的积极判断- 应收账款及合同资产余额占资产总额比例从34.13%降至31.35%，有所改善- 核心技术人员调整：5名核心技术人员中3名离任、2名新聘任，管理层在报告中未将其列为重大风险因素

管理层对行业竞争格局的判断在2026年上半年出现重要分化：陆上风电"经历持续数年的深度价格战，市场参与主体逐步趋于理性，主流机型投标均价已企稳回升"，而海上风电"因新进入者持续涌入、规模化招标集中放量，价格竞争仍在加剧"。这一判断直接支撑了公司"稳定陆上基本盘，加强两海和服务占比"的战略选择。

综合结论

电气风电2026年上半年处于"增收不增利"的阶段性调整期。收入端受益于前序订单积累，呈现翻倍式增长（+112.27%），但利润端因销售结构向低毛利的陆上项目倾斜而持续承压，亏损幅度进一步扩大。经营活动现金流从2025年全年的净流入转为-26.04亿元，反映出营收快速增长期营运资金需求的集中释放。

从战略执行角度看，公司"两海+服务"转型方向清晰：海外市场实现多点突破（波兰、阿曼、越南等新市场），海上风电市占率稳居行业首位，但短期利润贡献仍受制于产品结构切换节奏。服务业务在2025年实现近30%增长后，2026年上半年增速回落至负值，后市场增长动能有待进一步激活。研发投入强度因营收规模扩大而被动稀释，但产品迭代节奏未放缓，第四代25MW级海上风机已启动样件试制，陆上产品型谱向沙戈荒、低风速等场景持续拓展。

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