大连热电2026年中报管理层讨论与分析解读

一、战略主题演变：从"减亏扭亏"到"降债脱困与经营改善"

2025年年报中，管理层将当年的核心目标定义为"减亏扭亏"，战略基调侧重于"困境中实现主业经营质量平稳态势"，宏观环境被定性为"复杂多变"。进入2026年上半年，管理层的表述发生明显转变，核心目标升级为"降债脱困与经营改善"，经营基调转为"经营承压态势得到有效缓解，整体运营正逐步向良性发展轨道转换"。

这一表述变化反映出公司对自身经营状态的判断正在从"防御性维持"转向"主动纾困与修复"。管理层在2026年中报中明确提出"系统梳理并分类施策""统筹盘活存量资产资源""严格管控成本费用"等组合措施，显示策略重心已从单纯的减亏向系统性的债务化解与管理改善延伸。

二、业务结构变化：售电量受电力交易新规压制，热力销售结构性回暖

2025年全年与2026年上半年的经营数据对比，揭示了公司业务结构的动态变化：

电力业务：2025年全年售电量同比增加1,698万千瓦时（+11.6%），但进入2026年上半年，售电量同比减少1,669万千瓦时。管理层解释原因为"受电力交易新规影响，负电价时段控制发电上网"。这表明电力市场化改革带来的价格波动风险已从理论层面转化为实际经营约束，公司发电策略从"量价兼顾"被迫转向"以价定量"。

热力业务：2025年全年高温水销售量同比减少52.2万吉焦（-37.2%），主因是"上个供暖期气温偏高、热力需求减少"。而2026年上半年高温水销量同比增加13.8万吉焦，主因是"一季度气温同比偏低，热需求增加，工商业销售增加"。热力销售表现出明显的季节性气候依赖特征。

供热面积：期末收费面积从2025年末的1,862.42万㎡微增至2026年中期的1,863万㎡，同比增加15.8万㎡，增长节奏平稳，存量维护与增量开发并重的策略正在兑现。

子公司经营模式调整：全资子公司庄河环海自2025年11月起由"单一自供方式"调整为"外购热量与自供热相结合的模式"，2026年中报中该子公司实现营业收入35,101,896.41元，但净利润为-10,494,025.70元，仍处于亏损状态，模式调整的效果有待进一步观察。

三、关键措施执行情况：上一年规划与本年实际对照

2025年年报中，管理层为2026年设定的经营目标为"预计实现营业收入5.91亿元"，并提出了9项重点任务。2026年上半年实际完成营业收入3.80亿元，按半年折算年化约7.60亿元，已超过全年目标。但需注意，2025年全年营业收入为6.05亿元，热力收入具有明显的季节性特征（一季度为供暖旺季），上半年收入占比通常显著高于下半年。

从前瞻性规划的执行情况看，以下领域取得实质性进展：

成本管控：2025年年报提出的"健体系降成本，强化物资采购与煤炭管控"在2026年上半年得到有效执行。管理费用同比下降14.52%（从1,513.93万元降至1,294.13万元），财务费用同比下降38.01%（从4,406.12万元降至2,731.23万元），管理层明确归因于"贷款利率降低"。销售费用同比下降54.73%。

融资结构优化：2025年公司完成10.3亿元流动资金倒贷及5亿元项目贷款置换，置换高成本贷款16亿元。2026年上半年管理层进一步提及"推动存量贷款利率显著下调""信贷规模逐步回落，带息负债总额较期初保持平稳，同比实现下降"，债务优化措施持续深化。

库存管理：2025年公司推行淡季储煤策略，2026年上半年进一步启动"库存物资价值鉴定工作"，推动技术鉴定合格物资的利旧复用，存货从期初的8,934.89万元降至期末的980.79万元（-89.02%），降幅显著，主要系"本期煤在途影响"。

四、核心能力建设：CHP技术优势延续，但研发投入未见披露

两大报告期内，公司对核心竞争力的表述高度一致，均围绕以下四个维度展开：产业政策适应性、区域市场基础、热源热网条件、运营管理经验。

公司采用热电联产（CHP）技术，2025年年报披露发电效率为79.3%（同期74.1%），同比提升5.2个百分点。北海热电厂全年热效率同比提升4.6%，发电煤耗率降低6.5%，供热煤耗率降低1.9%。北海电厂2025年盈余碳配额7.8万吨。

在2026年上半年，管理层进一步提及"热源综合热效率实现同比提升，主要单耗指标延续向好态势"，节能降耗趋势得以延续。

值得注意的是，在2025年年报和2026年中报中，公司均未披露研发投入金额及研发人员数量，标注为"□适用 √不适用"。这表明公司目前仍以运营维护型技术管理为主，尚未进入系统性研发投入阶段。

五、财务表现与经营质量：利润表改善显著，但扣非后仍承压

利润表的核心变化：2026年上半年归母净利润为5,013.50万元，相较2025年上半年的-4,068.91万元实现扭亏。但需重点关注利润结构：利润总额5,006万元中，东海电厂拆迁补偿款对应的坏账准备变动影响6,994万元，扣除该因素后，合并利润总额为-1,988万元，较2025年同期的-4,076万元收窄2,088万元。换言之，公司主营业务层面仍处于亏损状态，但亏损幅度明显收窄。

信用减值损失的反转：2026年上半年信用减值损失为2,001.88万元（正值，即冲回），而2025年同期为-5,028.36万元（计提），变动幅度达139.81%。管理层解释为"东海电厂拆迁补偿款部分回款及剩余拆迁补偿款本年不再补提坏账准备的影响"。这是一个非经常性因素，对未来利润的可持续性贡献有限。

现金流状况：2026年上半年经营活动现金流净额为-1.82亿元，虽较2025年同期的-2.01亿元改善9.66%，但绝对值仍为负值。供暖行业具有季节性特征，2025年全年经营性现金流为774.13万元（转正），主要得益于第四季度供暖费集中收取。2026年下半年能否实现类似的现金流回正，值得持续关注。

资产负债结构：总资产从2025年末的25.66亿元降至2026年中期的22.66亿元（-11.70%），主要系合同负债从2.88亿元骤降至337.93万元（-98.83%），即供暖预收款已随供暖季结束而结转。归属于上市公司股东的净资产从3.07亿元增至3.59亿元（+17.10%），主要得益于利润转正。但未分配利润仍为-3.76亿元（2025年末为-3.76亿元），累计亏损尚未弥补。

六、风险认知的演进：风险框架基本稳定，内涵更加细化

对比2025年年报与2026年中报的风险披露，风险分类框架基本一致，均涵盖市场风险、技术风险、环保风险、竞争风险、财务风险、政策与法律风险、运营风险、供应链风险等八大类。

值得注意的变化包括：

政策风险的细化：2025年年报中，管理层针对煤电机组延寿政策做了专项分析，提及"大连市发改委明确煤电机组原则上只能延寿一次，存量机组延寿压力增大"。2026年中报中，管理层进一步将"电力交易新规"对发电上网策略的影响纳入市场风险讨论，显示出对电力市场化改革冲击的认知在深化。

竞争风险的补充：2026年中报在竞争风险中新增了"可再生能源供热、污水源热泵、空气源热泵等替代技术快速发展"的表述，对应"替代供热技术的推广应用"可能导致供热负荷下降，风险管理维度更加完整。

供应链风险独立成篇：2025年年报中，供应链风险作为运营风险的一部分提及，到2026年中报时已独立成节，显示出管理层对供应链稳定性的重视程度有所提升。

综合结论

大连热电2026年上半年的经营表现呈现出"报表利润改善、经营质量承压、管理效率提升"的三重特征。归母净利润实现扭亏（5,013.50万元），但若剔除东海电厂拆迁补偿款坏账准备冲回这一非经常性因素，主营业务层面仍录得约-1,988万元的亏损，不过较2025年同期的-4,076万元已有显著收窄。成本管控成效突出，管理费用同比下降14.52%、财务费用同比下降38.01%，显示了管理层"降债脱困与经营改善"战略的执行力。

从战略演进看，公司已从2025年的"减亏扭亏"防御阶段进入"系统性纾困与修复"阶段，经营模式上庄河环海子公司的外购热量转型、非运行期弹性排班、库存物资鉴定利旧等举措，均在推动运营效率的提升。但电力交易新规对售电量的压制、热力销售对气候条件的依赖、以及累计未弥补亏损（-3.76亿元）的存续，仍是制约公司基本面根本性改善的核心变量。2026年下半年供暖季的收入确认与现金流回笼节奏，将是检验公司全年经营计划完成度的关键窗口。

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