国金证券：给予海澜之家买入评级

国金证券股份有限公司赵中平,杨欣,杨雨钦近期对海澜之家进行研究并发布了研究报告《H1经营稳健，期待新业态发展加速》，给予海澜之家买入评级。

　　海澜之家(600398)

　　业绩简评

　　公司8月27日公布2025年半年度报告，25H1实现营收115.66亿元，同增1.73%，归母净利润15.80亿元，同降3.42%，扣非后15.66亿元，同增3.83%。25Q2收入同增3.59%，基本符合预期，归母净利润下滑13.92%至6.45亿元，扣非净利润同比增长1.44%。

　　经营分析

　　主业稳健托底，新业务与海外市场快速增长。25Q2海澜之家主品牌/海澜团购营收为37.53/6.97亿元，分别同比-0.91%/+29.97%。分渠道来看，25Q2直营渠道实现营收13.10亿元，同比增长22.42%，2025Q2末直营渠道较年初净增加门店64家，渠道与店效共同驱动成长。加盟渠道Q2同比减少1.60%，主要受关店影响，加盟渠道较年初净减少174家。25Q2线上营收12.94亿元，同比-5.20%，公司在线上渠道经营策略上更侧重利润增长，因此线上渠道营收有所波动；25Q2线下营收39.13亿元，同比增长12%。此外，公司继续加码品牌出海，25Q2末海外市场门店数为111家，25H1海外地区实现主营业务收入2.06亿元，较24H1同比增长27.42%，海外市场继续贡献增量。

　　京东奥莱、FCC发展势头良好。25Q2公司其他品牌营收7.57亿元，同增41.5%；截至25Q2末公司授权代理的阿迪达斯门店数量达529家。京东奥莱业态加速布局，截至25Q2末门店数量已达23家，25全年预计持续快速发展，覆盖多层级市场，打造第二增长曲线。

　　盈利水平稳健，期待持续优化。25Q2毛利率为46.04%，保持平稳，直营门店数增加对冲团购低毛利率影响。25Q2销售/管理费用率分别为22.7%/4.3%，同比-0.76/+0.07pct，整体稳定。扣非净利润与营收增速相当显示出盈利情况较为稳定，期待京东奥莱等新业态盈利能力进一步增强，新业务放量后贡献更多业绩增量。存货周转天数同增50天至323天，增幅环比Q1减少，库存增长主要系斯搏兹并表及去年冬装库存增加。

　　产品+渠道+新业态齐发力，坚定看好公司未来成长性。1）主业方面，公司持续以科技创新赋能产品，推出远行冲锋甲、墨羽轻壳皮肤衣等功能性新品，并深化体育营销，通过赞助“苏超”联赛等热门IP提升品牌影响力。2）渠道方面在优化国内门店、提升直营占比的同时，加速海外市场扩张，提升品牌国际竞争力。3）新业态方面，公司持续加码阿迪达斯FCC等运动业务拓展；京东奥莱业务则凭借清晰的商业模式和海澜、京东双方的资源优势，有望快速成长，打造公司第二增长曲线。

　　盈利预测、估值与评级

　　当前公司经营风险释放较为充分，新零售业态成长空间广阔，我们对公司坚定看好，预计公司2025-2027年EPS分别为0.57/0.65/0.75元，对应PE分别为13/11/9倍，维持买入评级。

　　风险提示

　　内需恢复不及预期、京东奥莱拓店不及预期。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有12家机构给出评级，买入评级12家；过去90天内机构目标均价为10.01。

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