银行业“量价质”跟踪（二十八）：季末投放回升，融资结构继续切换

（以下内容从东海证券《银行业“量价质”跟踪（二十八）：季末投放回升，融资结构继续切换》研报附件原文摘录）
投资要点：
事件：央行公布6月金融数据。6月新增社融3.36万亿元，同比少增8606亿元；社融口径人民币贷款新增1.77万亿元，同比少增5950亿元；金融机构人民币贷款新增1.61万亿元，同比少增6300亿元。6月末社融存量同比增长7.4%，M2同比增长8.0%，金融机构人民币贷款余额同比增长5.2%。6月企业新发放贷款加权平均利率约3.0%，个人住房新发放贷款利率约3.1%。
核心观点：6月金融数据呈现“季末投放回升、同比仍然少增、结构继续切换”的特征。社融和信贷环比明显改善，符合季末投放规律；同比仍少增，反映实体融资需求尚未明显转强。结构上，企业债和股票融资继续补位，贷款端企业短贷相对较好，中长期贷款仍弱，票据融资贡献明显；居民短贷和中长期贷款均同比少增，居民融资修复节奏仍慢。当前金融数据的重点在融资渠道、贷款期限和居民部门三个结构变量。
社融：企业直接融资形成支撑。6月新增社融环比回升，但同比少增。社融口径人民币贷款同比少增，是主要拖累；政府债同比少增，更多受发行节奏和高基数影响。企业债券融资新增4012亿元，同比多增1590亿元，股票融资新增628亿元，同比多增425亿元，对社融形成补充。结合央行对“贷款降速提质”的表述，后续观察金融支持实体经济，应更多把贷款、债券和股票融资合并起来看。
信贷：企业贷款偏短，居民融资偏弱。6月金融机构人民币贷款新增1.61万亿元，季末投放特征仍明显。企业贷款新增1.50万亿元，其中短贷新增8200亿元，中长期贷款新增5600亿元，票据融资新增1144亿元；同比看，中长期贷款少增4500亿元，票据多增5253亿元。企业部门仍有周转需求，中长期资本开支意愿恢复偏慢。居民贷款新增2646亿元，同比少增3330亿元，短贷和中长期贷款均少增，消费、购房和居民加杠杆意愿仍需观察。
货币与存款：非银存款累计仍强，6月当月出现季末回表。6月M2同比8.0%，人民币存款余额同比8.2%，流动性环境保持宽松。存款结构上，6月住户存款新增1.95万亿元，企业存款新增1.94万亿元，非银存款减少9900亿元、同比多减4700亿元，体现季末资金回表和存款考核影响；拉长到累计口径，非银存款上半年新增4.65万亿元、同比多增2.10万亿元，仍能看到资金向非银体系迁移的趋势。后续更需要观察M1的持续性，以及非银存款、企业活期和居民定期之间的再分配。若M1改善叠加企业中长期贷款回升，资金活化的质量会更高；若主要表现为非银累计偏强、票据贡献偏强，修复斜率仍要谨慎。
利率与银行影响：资产端定价低位，负债端看重定价释放。6月企业新发放贷款利率约3.0%，个人住房贷款利率约3.1%，均保持低位。负债端边际更多来自存款重定价、存款结构变化和市场化负债成本低位。6月非银存款当月减少、住户和企业存款回升，季末回表特征较明显；拉长看非银存款累计仍强，存款稳定性和活期化程度值得持续关注。后续息差还需持续跟踪存款到期重定价节奏，以及核心存款留存能力。
资产质量：核销处置偏多，风险出清力度加大。6月贷款核销3188亿元，为2019年以来6月同期最高；3月贷款核销2538亿元，同样为2019年以来3月同期最高。3月和6月本就是银行不良处置的季节性大月，今年季末核销力度进一步抬升，说明银行在贷款增速降档、票据贡献偏强之外，也在加快存量风险处置。更进一步看，核销力度加大往往需要利润端有一定缓冲，若收入端压力较大、利润增速承压，银行主动加大核销的动力也会下降。因此，较多核销一方面短期消耗利润，另一方面也反映银行经营压力较前期有所缓和，有助于夯实资产质量底线。
投资建议：延续“红利为锚，弹性择优”的配置思路。6月金融数据对策略判断的验证点在于：贷款增速降档、资产端定价仍低，决定红利底仓仍要看分红连续性、资本安全边际和资产质量底线；企业中长期贷款、居民融资和M1尚待进一步改善，弹性品种需要等待基本面数据继续确认。配置上，底仓仍以分红稳定、资本充足、资产质量稳健的大型银行为主；进攻方向择优关注息差压力较早缓和、区域经济景气度较强、财富管理或小微制造业链条修复受益的优质股份行和区域性银行。节奏上先稳后进，后续重点跟踪中报对息差、资产质量和非息修复的验证。
风险提示：贷款利率快速下行导致息差超预期收窄；居民融资和地产修复不及预期；企业中长期融资持续偏弱。