宏观专题研究报告：韩股去杠杆走到了哪一步？

（以下内容从国金证券《宏观专题研究报告：韩股去杠杆走到了哪一步？》研报附件原文摘录）
韩国股市已成为当前全球科技风险偏好的放大器。三星电子与SK海力士在指数权重、成交结构和杠杆产品中的集中度较高，叠加信用融资、证券抵押贷款、单股两倍杠杆ETF及衍生品交易，形成了多层杠杆相互强化的市场结构。近期KOSPI快速回撤，并非半导体长期产业趋势发生了逆转，而是一次由资金约束触发的“多杀多”去杠杆：客户保证金和衍生品存款明显下降，杠杆ETF净值与规模快速收缩，但信用融资余额仅较高点小幅回落，说明价格调整快于仓位出清，后续仍存在追保和滞后强平压力。与此同时，证券借贷余额并未持续上升，表明本轮下跌的主要矛盾并非新增空头拥挤，而是前期高杠杆多头的集中收缩。
韩国监管已经通过提高预存资金、延长风险教育、暂停新增产品等方式收紧单股杠杆ETF交易，但产品每日再平衡和信用账户强制平仓机制仍具有明显顺周期性，容易在极端行情中形成越跌越卖的负反馈现象。
展望后市，韩股能否真正企稳取决于信用融资能否持续下降、客户现金缓冲能否止跌、三星电子和SK海力士的盈利预期能否重新接管定价。在上述条件出现之前，韩国市场仍可能通过流动性和风险偏好渠道，对全球科技股形成阶段性外溢冲击。
风险提示
韩国监管政策及杠杆交易规则变化可能超预期，导致市场波动与去杠杆节奏偏离判断；半导体景气、存储价格及全球AI资本开支若超预期改善，韩股可能提前企稳并削弱流动性风险；KOFIA统计口径、杠杆资金归类及ETF规模变化可能受净值波动影响，相关测算存在一定偏差。