改革成效初步显现，期待红利持续释放

（以下内容从华福证券《改革成效初步显现，期待红利持续释放》研报附件原文摘录）
中炬高新(600872)
事件：公司披露2025年年报及2026年一季报。25年公司实现营收42.00亿元，同比-23.90%；归母净利润5.37亿元，同比-39.86%；扣非归母净利润5.36亿元，同比-20.08%。26Q1公司实现营收13.20亿元，同比+19.88%；归母净利润2.63亿元，同比+45.11%。
调整结束成效初显，26Q1收入恢复良性增长。分产品看，公司酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品25年分别实现收入24.97/5.38/2.89/6.02亿元，同比-16.26%/-20.29%/-48.99%/-4.66%；26Q1分别实现收入7.33/1.63/1.08/1.78亿元，同比+13.10%/+25.77%/+112.99%/-10.46%。25年整体下滑推测主要系公司主动调整出货节奏，维护渠道库存及价盘所致，26Q1已恢复较好增长。分渠道看，公司分销/直销渠道收入25年分别同比-21.00%/+30.47%；26Q1则分别同比+16.31%/-6.57%，分销渠道恢复增长拉动整体公司收入扩张。分区域看，公司东部/南部/中西部/北部区域收入25年分别同比-26.00%/-19.82%/-14.59%/-11.29%，26Q1分别同比+38.19%/+5.06%/27.48%/-2.18%，东部和中西部恢复表现突出。
毛利优化费用收窄，26Q1盈利能力大幅提升。公司25全年/26Q1分别实现毛利率39.17%/42.42%，同比-0.61/+3.70pct，25年整体毛利率小幅下行推测系营收下降规模效应影响，但26Q1已实现较好改善趋势。从费用结构看，25年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为12.76%/7.99%/3.17%/0.24%，同比+3.62/+1.07/+0.19/+0.13pct，四费合计同比+5.01pct，我们推测费用率上行一方面受营收规模收缩影响，同时公司主动进行渠道库存价盘调整造成销售费用率上行。26Q1公司四费同比整体平稳，合计同比-0.34pct，其中销售费用率8.63%，调整结束后实现大幅改善。结合以上，公司25全年/26Q1实现归母净利率12.79%/19.90%，同比-3.39/+3.46pct，盈利能力大幅修复。
经营显著改善，改革红利有望持续释放。25年公司坚定推进渠道健康化建设，主动控制出货，优化经销商库存。经历短期阵痛后，至25年底公司渠道库存已恢复良性水平，产品价格问题基本得到修正，经销商信心修复。26Q1公司轻装上阵，叠加春节旺季错期，实现业绩大幅改善。我们认为公司牺牲短期业绩换取公司渠道、价盘的健康稳定发展，代表了管理层务实、长远的经营考量。结合公司在营销端积极变革，精细化、模式化、动态化管理渠道，在当前基础上有望持续释放改革红利。此外，公司2026年已完成对四川味滋美食品的战略性并购，有望在复调品类以及餐饮渠道实现较好资源协同补充，为公司未来成长贡献新增量。
盈利预测与投资建议：结合公司业绩，我们下调此前盈利预测，预计公司2026-27年归母净利润为7.01/8.21亿元（前次为11.63/12.77亿元），同比+31%/+17%，并引入28年归母净利润预测9.22亿元，同比+12%，当前股价对应26-28年PE分别为24x/20x/18x，维持“买入”评级。
风险提示：食品质量安全风险、需求改善不及预期、原料价格大幅波动、市场竞争加剧。