氨纶见底回升，芳纶开启新征程

（以下内容从中航证券《氨纶见底回升，芳纶开启新征程》研报附件原文摘录）
泰和新材(002254)
业绩概要：2022年公司实现营业收入37.5亿元（-14.9%），实现归母净利4.4亿元（-54.9%），对应基本EPS为0.64元，扣非归母净利润3.2亿元（-62.8%），每股派发现金红利0.3元，股息率为1.2%。其中2022Q4公司实现营收9.5亿元（同比-15.6%，环比+11.4%），实现归母净利1.3亿元（同比-44.1%，环比+876.5%），扣非归母净利润0.48亿元（同比-66.9%，环比+585.7%）；
氨纶行业见底回升，芳纶行业稳健成长：2022年，受到国内宏观经济下行压力加大以及海外高通胀影响，纺服行业内外销疲软、开工率不足，叠加行业扩产供应量增加，氨纶遭受到供给和需求端的双重冲击，价格持续下行，2022年8月底，氨纶价格下行至低点3.3万元/吨，较年初下跌48.3%，随后随着需求回暖逐步回升，截至到2023年3月初，氨纶价格见底回升，已经达到约3.9万元/吨。原料端来看，氨纶主要原料高位震荡态势，PTMEG价格从2022年4月的4.1万元/吨下降至低位的1.75万元/吨，纯MDI先涨后跌，波动较大，氨纶与主要原材料价差四季度见底，随后逐渐走扩，吨毛利逐步改善，开工率回升，行业走出低谷期；芳纶行业受国外经济复苏影响，出口逐渐恢复，同时国内工业防护、光通信、胶管及防弹等领域需求旺盛，而供给端名义产能约14-15万吨，整体仍维持紧平衡的局面，因此2022年价格呈上涨态势。原料端来看，对-、间-苯二胺近年来涨幅相对可控；
氨纶影响较大，芳纶稳健经营：从营收结构来看，氨纶、芳纶分别占比42.7%、57.0%，从毛利结构来看，氨纶、芳纶业务分别占比0.3%、98.1%，氨纶对公司业绩仍有拖累，而芳纶业务保持稳健经营。氨纶业务方面，公司实现营业收入16.0亿元（-43.3%），主要是由于产品价格（-35.3%）和销量（-12.2%）同步下滑，毛利率0.16%（-35.3pcts），产能利用率不足和产品盈利能力下降是毛利降低的主要原因，2022Q4氨纶价格回升带动公司四季度毛利率环比提高(+10.8pcts)；芳纶业务方面，公司实现营业收入21.4亿元（+35.8%），主要是由于产品价格上涨（+12.1%）的同时，销量（+21.2%）有所提升，毛利率40.5%（+0.15pcts），主要是行业景气度较好的同时，产品结构优化等因素所致；
财务数据：期间费用率方面，管理费用率有所提高（+2.2pcts），分析原因主要是由于股权激励及薪酬体制改革、以及土地收储导致固定费用转入管理费用所致，财务费用率有所下降（-0.7pcts），主要是汇兑收益增加、利息支出减少所致；资产减值损失四季度环比大幅收窄12.1亿元，主要是三季度库存原料价格大幅下跌，而四季度原材料价格回升所致；公司流动比率和速动比率下降，主要系流动负债方面的银行承兑汇票和未终止确认的应收承兑汇票变动较大，我们认为是由于公司工程款及原料费用增加较多所致；
氨纶补短增强实现差异竞争：氨纶是公司传统业务，2022年末名义产能4万吨，有效产能4.5万吨，在建产能6万吨，最终产能9.5万吨，公司通过多项措施在氨纶领域补短增强。产品价格方面，我们预计氨纶供给陆续投放，下游纺服需求随着经济复苏稳步增长，氨纶将围绕成本线波动，公司将通过提高粗旦丝比例、增加耐高温产品等方式优化产品结构，实现差异化竞争；成本端，公司通过搬迁基地实现氨纶单吨成本降低2000-3000元，此外，公司自建PETMG产能10万吨，实现原料端的自给。综合降本增效、补短增强之下，公司氨纶业务竞争力将显著提高；
芳纶业务高端化，拓展新应用：芳纶是公司近年来重点发展的产业方向，2022年末名义产能2.1万吨，有效产能1.5万吨，对位芳纶预计到2024年形成2.15万吨产能，间位芳纶预计到2024年形成2万吨产能。2022年公司间位芳纶全球市占率已经达到20%，而对位芳纶不到10%，芳纶产品近年来发展较快，已逐渐由工业过滤等领域向防护工装、防弹、橡胶以及通信等中高端领域迈进，此外，公司子公司民士达上市拓展芳纶在芳纶纸领域的应用，实现高端芳纶产品的国产化替代。公司在芳纶隔膜涂覆领域的重点布局即将迎来收获期，目前中试线3000万平米产能已经建设完毕，预计将于一季度末投产，进入调试送样阶段；
积极探索增量业务：公司前期布局了智能纤维、绿色印染、生物基纤维等新材料领域——其中智能纤维包括发光纤维和纤维电池，发光纤维已经实现量产，而纤维电池预计于2023年二季度投产；绿色印染主要是面向棉麻丝毛皮等材料及粘胶，可以有效减少印染行业库存、减少污染等，其中数码打印、印染工厂将分别于2023年二、三季度建成投产；生物基纤维包括海藻纤维等，目前仍在实验室阶段；
投资建议：公司作为氨纶和芳纶行业龙头企业，积极探索相关领域应用，氨纶周期见底回升、芳纶业务稳健成长的背景下，公司业绩将保持稳健增长。我们预计公司2023-2025年实现营业收入52.9亿元、66.1亿元、82.9亿元，同比增长41.2%、24.9%、25.4%，实现归母净利润7.8亿元、10.8亿元、14.3亿元，同比增长78.8%、38.8%、32.2%，对应PE为24X、17X、13X，维持“买入”评级。
风险提示：产品价格下降、原材料价格上涨、产能投放不及预期等