厦门象屿2021年报点评：21年归母净利润同比+66%，结构调优推动盈利改善

报告导读厦门象屿2021 年实现归母净利润21.60 亿元，同比+66.2%；此前公司预计22Q1 归母净利润4.56-4.70 亿元，同比+29%~+33%，盈利维持高增长。客户结构、货种结构、盈利结构调优有望不断夯实公司盈利能力。

投资要点 2021 年盈利实现高增，预计22Q1 进一步延续公司2021 年实现营业收入4625 亿元，同比+28.4%；归母净利润21.60 亿元，同比+66.2%；加权平均ROE 提升至17.1%，同比+6.4pts。现金流方面，全年经营性现金流净额54.20 亿元，同比多增41.40 亿元。此前公司发布2022 年一季度业绩预告，预计22Q1 归母净利润4.56-4.70 亿元，同比+29%~33%，盈利高增延续。

大宗供应链运营稳中向好公司21 年大宗供应链业务总经营货量1.92 亿吨，同比-6.7%，总体毛利率1.9%，同比+0.1pts，还原-6.67 亿元期货套保损益后我们测算单吨毛利润41.76 元，同比多增12.93 元。其中，金属矿产板块货量9270 万吨，同比-21.6%，毛利率1.4%，同比+0.14pts；农产品板块货量1452 万吨，同比-8.9%，毛利率4.4%，同比-0.2pts；能源化工板块货量8428 万吨，同比+18.6%，毛利率2.4%，同比+0.5pts。

全产业链服务深度推进，结构调优提质增效成果明显公司在客户结构、货种结构、盈利结构三大方面实现优化：1）客户结构：战略型制造业客户占比增加至50%，未来将逐步拓展至中小制造业企业。

2）货种结构：从大宗供应链运营货种看，2021 年金属矿产货量占比48.4%，同比下降9.2pts；农产品货量占比7.6%，同比微降0.2pts；能源化工货量占比44.0%，同比提升9.4pts。毛利率较高的货种经营量占比提升推升毛利。

3）盈利结构：坚持从“供应链贸易商”向“产业链运营商”转型，服务收益和金融收益占比达70%。

统一大市场政策利好催化，大宗供应链龙头有望受益近日中央提出加快建设全国统一大市场，或有政策催化：1）建设统一要素市场，积极保障粮食、能源等产品供应稳定，打破壁垒实现资源联通——重点保障领域与象屿业务高度契合。

2）优化物流网络，推动商贸流通，大力发展多式联运——象屿在海陆物流网络全方位布局，打通大宗商品的核心枢纽环节。

3）加速物流企业数字化转型，培育具有全球影响力的数字化平台企业和供应链企业，促进全社会物流降本增效——象屿深耕数智化供应链建设，打造“屿链通”数字供应链金融平台，并联手阿里打造农业产业级互联网平台，数智化物流服务提质增效显著。 估值相对成长性明显偏低，稳定高分红，攻守兼备从增长角度看，在业务模式稳步推广，数字化运营提质增效，22 年股权激励计划赋能下，公司盈利有望稳步攀升。根据我们预测，公司2022-2024 年归母净利润复合增速17.7%，对应2022 年的PEG=0.42<1，估值相对成长性明显偏低。

从托底角度看，公司2021 年分红比例55%左右，假设2022-2024 年公司分红比例继续维持55%，我们测算2022-2024 年合计股息收益达26.1%。整体攻守兼备。

盈利预测及估值我们预测公司2022-2024 年归母净利润分别25.93 亿元、30.34 亿元、35.25 亿元，对应PE 分别7.4 倍、6.4 倍、5.5 倍。公司多维结构调优夯实盈利能力，维持“买入”评级。

风险提示：大宗价格波动剧烈；产业链服务模式推广不及预期；国际贸易形势恶化。