卫星化学：C2二期即将投产，轻烃路线优势凸显

事件描述 4月27日，卫星化学披露2022年度一季度报告，公司2022年度一季度实现营业收入81.38亿元，同比增长124.54%；实现归母净利润15.21亿元，同比增长98.44%；实现扣非净利润15.40亿元，同比增长119.14%。22Q1公司销售毛利率29.06%，同比下降3.67个百分点；净利率18.82%，同比下降2.33个百分点。

一季度业绩同比大增，轻烃项目盈利稳定性凸显连云港一期项目稳定运行，轻烃路线成本优势凸显。公司一季度业绩同比大增，实现归母净利润15.21亿元，同比增长15.21%，环比21Q4下降13.14%。俄乌冲突爆发后，全球油价暴涨，布伦特原油价格一度升至120美元/桶，为2014年8月以来的最高水平。22Q1石化行业整体受高油价和下游产品需求较弱的影响承压，但公司业绩相对稳定，主要系公司连云港一期乙烷裂解装置在高油价下有较强的成本竞争力。

22Q1原油、石脑油价格环比增长20%、19%，乙烷价格22Q1环比仅增长4%。乙烯下游需求不振，22Q1乙烯-乙烷价差环比增长6%，显著好于其他竞争路线，因此高油价背景下乙烯轻烃路线成本优势显著。

丙烷脱氢价差大幅修复，下游丙烯酸及酯格局向好。22Q1公司丙烯酸、丙烯酸丁酯市场均价环比-5%、-2%，原材料丙烷价格环比+5%，整体保持稳定。价差方面，丙烷脱氢（PDH）、聚丙烯-丙烯、丙烯酸-丙烯、丙烯酸丁酯-丙烯酸价差分别环比+98%、-33%、-10%、-54%。PDH价差大幅修复，同时主营业务丙烯酸及酯延续高景气。丙烯酸及酯维持高景气主要系行业格局向好，国内除公司外新增产能较少，海外产能也逐渐退出。此外随着丙烷采暖需求逐渐下降，丙烷脱氢价差有望继续修复。

费用率继续下降，成本把控力增强。公司三项费用同比均下降，其中销售费用占营业收入比例0.31%，同比下降0.86个百分点；管理费用占比0.98%，同比增加1.66个百分点；财务费用占比3.61%，同比减少0.53个百分点；研发费用占比2.21%，同比减少0.90个百分点。公司经营活动净现金流13.16亿，同比转正。

打造轻烃基础原料平台，加码新材料打开成长空间连云港乙烷裂解二期及80万吨PDH项目稳步推进。连云港石化年产135万吨PE、219万吨EOE和26万吨ACN联合装置项目一阶段工程于5月20日投产以来运行稳定，推动业绩大幅增长；二阶段项目（40万吨/年高密度聚乙烯、73万吨/年环氧乙烷、60万吨/年苯乙烯）预计将于2022年年中试生产，将进一步提高公司盈利水平。此外，公司已与浙江独山港管委会、液化空气（中国）签订合作投资框架，其中公司总投资约102亿元建设年产80万吨PDH、80万吨丁辛醇、12万吨新戊二醇及配套装置，预计2023年底建成投产。

绿色化学新材料产业园项目将于年内陆续建成投产。2021年末，公司公告投资新建绿色化学新材料产业园项目，总投资约150亿元，建设内容主要包括年产20万吨乙醇胺（EOA）、年产80万吨聚苯乙烯（PS）、年产10万吨α-烯烃与配套POE、年产75万吨碳酸酯系列生产装置及相关配套工程，共分三期进行分步实施。公司发布公告称，目前一期一阶段工程（包含：10万吨/年乙醇胺装置、40万吨/年聚苯乙烯装置、15万吨/年电池级碳酸酯装置、30万吨/年二氧化碳精制回收装置）顺利推进，长周期设备已订购完成，土建施工开始，预计于2022年三季度开始陆续建成试生产。新材料系列项目逐步落地，公司将加速由一体化轻烃龙头向综合新材料平台转型。

投资建议我们认为公司C2项目受益于高油价原料与产品的价差增加，C3项目下游格局向好景气度维持，另外C2二期和绿色化学新材料产业园项目将在年内陆续投产贡献业绩。预计公司2022-2024年归母净利润分别为86.60、98.55、132.42亿元，同比分别增长44.2%、13.8%、34.4%，对应当前股价PE分别为6.55、5.75、4.28倍，维持“买入”评级。

风险提示产品价格大幅下跌的风险；项目建设进度不及预期的风险。