事件公司发布 2021&2022Q1业绩： 2021年公司全年营收 45.77亿元，同比+32.58%;归母净利润 13.82亿元，同比+44.96%，其中 21Q4营收 13.96亿元，同比+14.27%；归母净利润 4.20亿元，同比-0.33%。 22Q1公司营收 15.76亿元，同比+37.23%;归母净利润 5.50亿元，同比+49.07%。
投资要点 中高档酒收入占比持续提升，升级趋势延续21年中高档酒/普通酒分别收入 30.79亿元/12.26亿元，分别同比+44.72%/+10.69%，其中中高档酒收入占比分别较去年同期变化 5.76个百分点至 71.52%。 21Q4来看，单季度利润增速环比放缓显著，主因： 1）回款确认节奏问题； 2）费用确认问题：公司集中于 21Q4计提 21Q3/2Q1部分费用。
22Q1中高档酒/普通酒收入分别为 12.38亿元（+55.95%） /2.65亿元（-6.86%），其中中高档酒收入占比较去年同期提升 8.76个百分点至 82.34%。当前省公司洞藏系列收入占比持续提升的同时，洞藏内部结构亦在稳步向上，省内洞 6/9/16+20占比约为50%+/20%/25~30%左右，库存处于健康水平。
省内表现亮眼， 基地市场渠道保持高质量增长21年公司进一步深耕省内，加速开拓省外。 21年省内/省外收入分别同比变动+36.79%/+27.05%至 27.34亿元/15.71亿元，其中省内收入占比变动+1.72%至 63.50%。
2021年省内经销商平均规模同比增长 32.54%至 425.15万元/家；省外经销商平均规模同比增长 27.85%至 248.59万元/家。
22Q1省内外平均经销商规模均实现超 30%高质量增长。 22Q1公司省内/省外收入分别为 10.44亿元（+43.55%）/4.60亿元（+30.69%），其中省内收入占比提升 2.03个百分点至 69.43%。省内经销商平均规模同比增长 38.87%至 162.06万元/家，省外经销商平均规模同比增长 30.48%至 73.18万元/家。
公司结构持续上移，叠加费用管控良好推动盈利能力稳步提升21年公司盈利能力稳步提升， 毛利率/净利率分别较去年同期变动+0.41/+2.58个百分点至 67.54%/30.30%，原因之一为费用管控良好： 2021年公司期间费用率同比下降3.06个百分点至 15.10%，其中销售费用率/管理费用率分别同比变动-2.44/-0.68个百分点至 9.73%/5.44%。 21年公司经营性现金流表现优异，同比增长 108.09%至 15.17亿元；合同负债环比 21Q3提升 2.10亿元至 5.97亿元。
22Q1公司延续盈利向好趋势， 毛利率/净利率分别较去年同期变动+1.69/+2.75个百分点至 71.37%/35.05%，主因： 1)结构稳步提升； 2）费用管控良好。 22Q1公司期间费用率同比下降 1.30个百分点至 11.69%，其中销售费用率/管理费用率分别同比变动-0.50/-0.85个百分点至 7.78%/3.93%。 22Q1公司经营性现金流表现优异，同比增长264.38%至 5.32亿元；合同负债环比 21Q4下降 1.30亿元至 4.68亿元。
22Q2公司有望延续良好增长态势，中长期洞藏势能将持续释放短期看，虽受疫情影响，在端午节收入占 Q2收入比高背景下，公司提前抢跑落地端午政策，以帮助经销商消化库存&促进打款，我们仍看好公司 22Q2业绩表现；中长期看，强品牌力+高渠道利润+卡位主流价位带且消费者忠诚度低+强渠道实力赋能洞藏系列，上市 6年体量 17-18亿（收入占比近 40%），预计洞藏系列高增将引领公司全年业绩超预期，未来 2-4年洞藏系列或将实现超预期发展（收入占比或超 50%）。
盈利预测及估值受益于迎驾贡酒生态洞藏系列所处的次高端酒赛道享受扩容红利，预计 2022-2024年收入增速分别 25.3%、 20.3%、 18.0%；归母净利润增速分别 36.1%、 24.4%、 18.6%；
EPS 分别为 2.4、 2.9、 3.5元/股； PE 分别 23、 18、 15倍。
催化剂： 消费升级持续、高价位产品导入顺利；
风险提示： 国内疫情二次爆发，影响白酒整体动销；高端酒动销情况不及预期；管理层变动风险。
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