涪陵榨菜：业绩符合预期，利润弹性空间较大

事件:涪陵榨菜发布2022年一季报：一季度实现营收6.89亿元，同比下滑2.88%，归母净利2.14亿元，同比增长5.39%，扣非净利1.95亿元，同比下滑3.08%。

投资要点：高基数压力下Q1业绩仍有较平稳表现，整体符合预期。业绩仍有较平稳表现，整体符合预期。公司Q1收入略有下滑，符合此前预期，主要考虑到：1）去年Q4提价后渠道备货积极，Q4收入增速达18.74%，提价后存在一定库存消化期。

2）去年春节时点较晚，叠加公司为加强新品销售、增加对空白市场的覆盖，适度放宽部分客户授信额度，去年Q1为近三年收入增速最高的一个季度（同比增长46.86%）。但由于去年Q4公司对全系列产品提价3%-19%，提价对收入增长贡献较大，同时，进入3月后受到疫情多地爆发的催化，居家消费场景增加，刺激3月销量恢复增长，保证了Q1业绩仍有较平稳的表现。Q1经营性现金流净额同比增长535.74%，主要由于收到货款增加，合同负债同比增长28.3%，且今年主要原料青菜头采购价下降，致原料收购款减少。

Q1广宣费用投放力度收缩，净利率提升明显。Q1公司毛利率为52.37%，同比下降7.70pct，主要由于一季度使用大多为去年高价青菜头库存。Q1净利率提升2.44pct至31.11%，一是由于去年公司加大品牌广宣费用投入力度，费用多在去年Q1确认，今年Q1广告投放更多集中在地推、互联网方向，费用收缩明显，销售费用率同比下降6.30pct至17.87%。二是定增资金理财所获收益对净利率的增长亦有贡献，财务费用率同比下降1.76pct至-3.72%。

疫情催化+成成本回落+费用收缩，全年业绩有望迎来弹性增长。展望全年，公司提价增厚渠道利润，渠道积极性较高，今年新上市减盐30%新包装产品，同时积极推进渠道下沉以及B端渠道开拓，预计终端动销将保持良好。今年由于疫情仍反复爆发，多地实施封城政策，消费者居家做饭时间增加，对榨菜、萝卜等下饭菜需求随之提升，预计公司全年15%的收入目标完成希望较大。在利润方面，提价提振叠加青菜头采购价回落至800元左右（去年1300元左右），综合毛利将有效提升，有望在下半年体现明显。并且今年公司品牌宣传费用的投放将更趋精准化，投放力度同比有望减小，全年利润弹性增长确定性较高。

盈利预测和投资评级。考虑疫情刺激榨菜等下饭菜产品销量增长，且在提价、原材料成本回落、广宣费用缩减等多重因素共振下，2022年公司业绩有望迎来弹性增长，我们预计公司2022-2024年EPS分别为1.08/1.18/1.28元/股，对应PE分别为33/30/28倍，给予“增持”评级。

风险提示：：1）下游需求低迷；2）终端动销不及预期；3）食品安全问题；4）新品推广不及预期；5）产能投放不及预期。