南方航空：疫情影响下业绩承压，预计货运贡献可观收益

事件4月28日公司发布2022一季度报告，2022Q1公司实现收入214.7亿元，同比增长1.03%，恢复至2019年的57%；实现归母净利润-44.96亿元，与去年同期相比亏损加大（21Q1亏损40.06亿元）。

投资要点收益端：疫情影响下亏损进一步加大，经营性净现金流同比转正。

1）2022Q1公司实现收入214.7亿元，同比增长1.03%，恢复至2019年的57%；实现归母净利润-44.96亿元，与去年同期相比亏损加大（21Q1亏损40.06亿元）。

2）汇兑损益：3月31日美元对人民币汇率中间价为6.3482，预计带来汇兑收益1.9亿元（去年同期约为汇兑损失3.7亿元）3）经营性现金流转正：Q1经营性净现金流1700万，去年同期为-5100万，主要由于货运带来的现金增加4）偿债能力：Q1资产负债率75%，同比下降1.43pct；流动比率和速动比率分别为0.4、0.38，与去年同期相比分别提升0.23、0.23。

经营数据：3月疫情对供需影响较大，预计货运贡献可观收益。

1）机队规模：截至2022年3月底，公司合计运营879架运输飞机，与21年年底相比净增1架，新增5架空客320，退出2架空客380和2架波音747。

2）客运：客座率下滑，票价弹性下单位RPK有所提升。22Q1ASK同比下降10%，国内/国际/地区分别下滑8.9%、31.2%、33.7%；22Q1RPK同比下滑15.1%，国内/国际/地区分别下滑15.1%、14.0%、30.9%。票价弹性有所体现，单位RPK收入0.74元，同比提升19%。22Q1客座率同比下滑3.99pct，国内/国际/地区分别-4.81pct、+10.75pct、+1.33pct。

3）货运：货运数据小幅下降，预计贡献收益可观。22Q1货运及邮运量同比下降5%，国内/国际/地区分别下滑0.28%、9.38%、19.13%。22Q1ATK同比下滑9.79%，国内/国际/地区分别下滑10.45%、8.34%、30.8%。22Q1总体运载率下滑2.32pct，其中货邮运载率同比上升0.35pct,主要来自国内和地区的驱动。截至2021年年底公司货机数量和货运收入规模高于东航，考虑到东航物流Q1扣费净利润同比增长96%，预计公司货运业务也贡献可观利润。

成本费用：油价和客座率影响下单位ASK成本上升，费用率管控良好。

1）毛利率：Q1客座率下滑、油价维持高位（Q1平均油价5462元，同比上升55%），毛利率持续恶化，22Q1毛利率-16%，同比下滑6pct。单位ASK成本0.56元，同比上升18%。

2）费用率：Q1销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为4.87%、3.54%、5.43%，分别下降0.45pct、0.06pct、1.77pct。

盈利预测及投资建议疫情影响下行业供给放缓，整合序幕或将拉开，头部航司强者恒强。疫情复苏票价弹性将得到更大体现，行业将实现困境反转。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为-86亿元、45亿元、110亿元。维持“买入”评级。

风险提示疫情复苏不及预期、油价上涨超预期、人民币汇率大幅贬值。