人福医药：麻醉药平稳增长，归核聚焦稳步推进

事件：公司发布2021年年报，实现营业收入204.41亿元（+0.35%），归母净利润13.90亿元（+20.99%），扣非归母净利润10.78亿元（+41.39%）。同时发布2022年1季报，实现营业收入51.59亿元（+10.48%），归母净利润9.33亿元（+209.95%），扣非归母净利润3.27亿元(+20.57%)。

核心子公司宜昌人福业绩平稳增长，多科室推广成为新的增长点。2021年宜昌人福实现营业收入60.73亿元（+26.10%），净利润18.60亿元（+17.94%）；其中麻醉药产品实现销售收入约52亿元，较上年同期增长约24%，在非手术科室实现销售收入约12亿元，较上年同期增长约38%。分产品来看，瑞芬太尼/舒芬太尼销量同比增速分别为27.57%/14.25%，氢吗啡酮销量增速为67.71%，纳布啡销量增速为24.40%。苯磺酸瑞马唑仑于2021年末通过谈判纳入医保目录，阿芬太尼在无痛内镜检查等领域推广顺利，有望成为公司麻醉产品增长的新动力。

归核聚焦不断推进，负债规模持续优化。公司坚定退出竞争优势不明显或协同效应较弱的细分领域，推进华泰保险等公司股权转让事项，2021年累计收回转让款项约5亿元。公司严格控制债务规模，积极优化债务结构，资产负债率由2021年初的59.10%降至2021年末的54.64%。

我们测算截至2021年末公司有息负债规模约为124亿元，与2020年末相比下降约14亿元，2021年公司利息费用为5.57亿元（-29%）。2022年1季度公司出售汉德人福25.47%股权实现5.37亿元处置收益，向宏泰集团转让天风证券股权事项（交易金额为21.23亿元）正在进行相关审批程序，我们认为公司资产负债率和有息负债规模仍有进一步优化空间。

盈利预测与估值：我们预计2022-2024年公司收入分别为222.11、241.39和262.61亿元，同比增速为8.7%、8.7%和8.8%；归母净利润为19.67、20.84和24.80亿元，同比增速为41.5%/6.0%/19.0%，按照4月29日收盘价计算对应PE分别为13.0、12.2和10.3倍，首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示：公司治理出现重大风险；麻醉药品降价；疫情影响药品销售。