重整完毕摘帽完成，财务费用大幅降低，主业将聚焦机场和免税2020 年，公司及二十家子公司财务情况恶化，海南高院于 2021 年 2 月 10 日依法裁定受理公司及二十家子公司的破产重整案，2021 年 2 月 19 日，公司被实施退市风险警示，股票简称改为 *ST 基础。重整完毕后，债务大幅降低，融资成本由2020 年的7%下降至2021 年的3%。公司未来以机场+免税为核心，2022H1，机场+免税商业分部利润总额占比公司利润总额的167%（其他业务有亏损）。公司已于10 月14 日撤销其他风险警示，完成摘帽，并于10 月26 日更名为“海南机场”。
多种方式参与海南离岛免税经营，免税业务具备高成长性。
公司的免税业务分为两大类：1）参股经营三家免税店：海口美兰机场免税店（49%）、三亚凤凰机场免税店（49%）、海南海航中免免税店（50%）；美兰机场T2 免税店已于2021 年年底投入使用、凤凰机场二期法式花园、三期免税扩容稳步推进，均将大幅提升免税经营面积，从而带动免税利润快速增长。我们预计2025年美兰、凤凰两场为公司带来的免税业务利润将达到17 亿元；2）自持物业租赁：公司控股三亚凤凰机场，向中免收取凤凰机场免税店特许经营费；公司自有物业日月广场为中免日月广场免税店、海控全球精品免税店提供经营销售场地，海控以销售额扣点模式收取租金，中免租金协议正在谈判中，有望向着市场化方向推进；凤凰机场收取免税提货点租金有望保持稳定。公司参与的免税经营面积占海南离岛免税总经营面积的30%，销售额占全岛离岛免税销售额约29%，为海南离岛免税核心资产。
控股三亚机场，重整完成+免税面积增加有望显著提升盈利能力公司机场业务核心资产为三亚机场（持股比例77%），受到财务费用高企影响，凤凰机场2019 年录得亏损，但毛利率为50%，处于行业中上游水平。凤凰机场免税一期于2020 年年底开业，经营面积仅800 平，二期法式花园、三期免税经营面积共6000 平，开业后将大幅增加免税收入对机场业务的贡献，叠加融资成本下降，利润率及利润额有望大幅提升。
盈利预测与估值我们预计公司2022-2024 年取得营业收入40.0、57.8、65.6 亿元，同比-12%、+44%、+14%；取得归母净利润19.6（含非经常性损益）、10.9、19.8 亿元，同比+324%、-44%、+82%，对应的EPS 分别为0.17、0.10、0.17 元/股。按照分部估值法，给予公司目标市值690 亿元，对应股价6.1 元/股，首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示出行复苏不及预期；地产业务退出进程不及预期；免税销售不及预期。
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