水井坊：21年任务圆满完成，疫情暂致22Q1承压

事件：公司发布 2021年年报和 2022年一季报，2021年公司实现营业总收入 46.32亿元，同比增长 54%；实现归属于上市公司股东的净利润 11.99亿元，同比增长63.96%。2022年第一季度公司实现营业总收入 14.15亿元，同比增长 14.10%；

实现归属于上市公司股东的净利润 3.63亿元，同比减少 13.54%。21年营收和业绩符合预期，22年 Q1营收和业绩略低于预期。

全年任务圆满完成，坚定发力高端化。2021年公司营收和归母净利分别为 46.32、11.99亿元，同比增长 54%、64%，与此前公布的年报业绩快报相符，超出年初制定的营收增长 43%、净利润增长 35%的目标。第四季度营收同比增长 14%，归母净利同比减少 14%，或主要因为第三季度部分活动延后，在第四季度陆续展开，市场费用相对较高，全年来看归母净利率 25.89%，同比提升 1.55pct。2021年公司高档酒营收增长 54.3%，销量增长 40.4%，由于公司对核心产品井台和臻酿八号进行了提价，高档酒吨价同比提升 9.9%。新典藏推出后成长动力加强，针对高端酒专门设立的高端品牌业务部和针对消费者培育的消费者培育部工作陆续展开，并协助省代成立高端品牌专营销售公司，目前已经吸纳 200多位经销商，虽然去年新老版本典藏迭代期间进行了停货，但全年典藏及菁翠仍实现了 58%的增长；臻酿八号和井台卡位次高端主流价格带，增长势头良好，全年增长 55%。分区域看，核心的八大市场增速领先，2021年收入同比增长 61%，其中河南和湖南市场增速稍慢，除八大市场外的其他市场同比增长 44%，预计 2022年公司仍将聚焦八大市场，做深做透核心市场。

22Q1疫情原因致销售承压，费用增加影响净利润。由于 22年第一季度华东地区疫情反复，其他地区也有零星疫情，公司收入略受影响。春节旺季期间和中国冰雪合作以及其他活动增加了销售费用，22Q1销售费用 4.1亿元，同比增长 52.8%。

2022年水井坊杯网球赛仍将继续展开，预计覆盖全国 16城（2021年为 9个城市）。去年公司推出员工持股计划，22年预计支付费用 2123万元，预计也将略微影响利润。水井坊作为全国性名酒，全国性的广宣活动有利于进一步提升品牌力，股权激励也有助于未来发展。如果疫情好转，消费场景放开，公司仍将继续成长，顺利实现全年营收和利润增长 15%的目标。

受益次高端景气上行，维持“增持”评级。结合公司业绩规划，并新增 24年盈利预测，预计 22-24年公司营业收入分别为 54.04/66.87/80.20亿元，归母净利润分别为 14.25/18.16/22.42亿元，EPS 分别为 2.92/3.72/4.59元，当前股价对应 22-24年 PE 为 22.46x/17.62x/14.27x，维持“增持”评级。

风险提示：疫情反复，次高端价格带竞争加剧，产品迭代不及预期，渠道变革效果不及预期