上汽集团：龙头底部蓄力2021电动车增量可期

五菱宏光 Mini 月销过 3万 上汽通用持续改善 1) 上汽通用五菱： 2020年 12月销量达 24.1万辆， 同比增长 8.3%，环比增长 24.0%， 全年累计销量达 160.0万辆，同比 增长 6.4%， 其中售价低于 3万元的五菱宏光 Mini 月销突破 万辆， 12月达 3.2万辆，环比增长 13.6%，凭借极致性价比 成为大爆款,持续贡献显著增量。 2) 上汽通用： 2020年 12月销量达 19.4万辆， 同比增长 55.7%，环比增长 16.8%， 全年累计销量达 146.7万辆，同比 减少 7.0%，其中全新英朗 12月销量达 4.2万辆， 同比增长 61.9%，别克 GL 销量达 2.0万辆， 同比增长 50.6%， 凯迪拉 克销量达 2.8万辆， 同比增长 55.9%。今年计划上市多款新 车型补充市场空白， 预计销量有望持续改善。 3) 上汽大众： 2020年 12月销量达 15.8万辆， 同比减少 32.7%，环比减少 2.5%，全年累计销量达 150.6万辆，同比 减少 24.8%。 我们判断主要受帕萨特、 朗逸、 探岳、 T-Cross 等车型销量同比大幅下滑的影响， 受芯片短缺的影响，预计 2021Q1销量短期将继续承压。今年将推出 3款 MEB 平台电动 车，包括 ID.4X（紧凑型 SUV）、 ID.ROOMZZ（中大型 SUV）和 ID.3(紧凑型轿车)及数款改款新车， 其中补贴后售价低于 25万元的 ID.4X 增量可期， 有望带动销量止跌回升。 4) 上汽乘用车： 2020年 12月销量达 10.3万辆，同比增长 33.7%，环比增长 28.2%，全年累计销量达 65.8万辆，同比 减少 2.3%，我们判断逐月改善主要受益于名爵系列出口畅销 及荣威 iMAX8、 Marvel X 等新车型贡献的增量。

携手阿里打造高端智能电动车 推进新四化发展 1） 2020年 12月 25日， 智己汽车成立，注册资本为 100亿 元，其中上海元界智能科技股权投资基金（基金认缴出资 总额为人民币 72亿元，其中公司认缴出资 53.99亿元， 持有其 75%左右的份额）持股 72%，阿里巴巴持股 18%，为 第二大股东， 定位“智能时代出行变革的实现者”， 落地张江智能园区。 2） 公司将继续深入推进“电动化、智能网联化、共享化、国 际化”的新四化战略，具体来看： a) 电动化：加快提升三电系统的自主核心能力，上汽英 飞凌实现全球最先进的第七代 IGBT 量产， 400型燃料 电池电堆和系统研发快速推进， 300型燃料电池技术 已在公司多款商用车产品上实现应用，并已获得多家 企业的订单； b) 智能网联化：核心技术产业化持续推进，包括智能驾 驶决策域控制器 iECU 完成硬件升级、智能车联终端 T-Box 已搭载在 RX5MAX 上实现量产、智能底盘中的 第四代冗余电子转向系统 EPS 完成产品交样等，并成 立软件中心“零束”攻克“卡脖子”的关键技术； c) 共享化：享道出行的注册用户数已突破 1000万人，较 年初增长超过 40%； d) 国际化： 2020Q3海外整体销量达到 8.9万辆，其中自 主品牌 MG 和大通海外销量 6.1万辆，同比增长 35.9%，不惧疫情创历史新高，全球化不断加速。 投资建议 乘用车行业顺周期趋势明确， 公司作为乘用车龙头，多年来维 持高股息率（ 2019年分红对应当前股价的股息率为 3.8%）， 2021年销量复苏有望继续发挥龙头规模效应，驱动盈利底部向 上。

公司目前处于盈利和估值历史底部，维持盈利预测：预计公司 2020-2022年 归 母 净 利 为 270/302/331亿 元 ， EPS 为 2.31/2.58/2.83元，对应 PE 10.07/8.99/8.20倍，对应 PB 1.02/0.91/0.81倍。给予公司 2020年 1.2倍 PB，目标价 28.86元不变，维持“买入”评级。