乐惠国际：啤酒酿造设备龙头，转型精酿啤酒打开成长空间

啤酒酿造和无菌灌装技术领先，“设备+精酿啤酒”双主业格局已成公司为全球啤酒酿造设备龙头，是全球少数能提供啤酒整厂交钥匙的公司之一，研制的麦汁闪蒸煮沸系统，打破了德国Ziemann等国外公司技术垄断。公司目前向下游延伸切入精酿啤酒，将形成“设备+精酿啤酒”的双主业格局。

在手订单保障业绩增长，Finnah减值计提完毕业绩迎来拐点公司产品交付周期大都在1年以上，收入增速滞后订单增速约一年。2019年年末在手订单同比增长22%，2020年上半年在手订单同比增长17%，2020~2021年业绩增长有保障。2019年Finnah申请破产，减值计提充分，2020年迎来业绩拐点。2020年前三季度实现净利润7733万元，同比增长53%。

“国际化+品类扩张”，比海外收入占比58%，设备业务外延边界不断拓宽全球啤酒酿造设备市场空间90亿以上，增量市场主要在亚非拉，走国际化是必由之路。公司目前已经成完成亚非拉目标市场全覆盖。2019年海外收入占比58%。无菌灌装设备由啤酒领域向饮料、乳品和白酒等领域扩展，国内液态食品包装市场规模超100亿，设备业务外延边界不断拓宽。

向下游延伸切入近千亿间精酿啤酒赛道，打开长期成长空间2019年国内精酿啤酒的消费量占比2.4%，市场规模占比约5%，与美国13.6%的消费量占比和25%的市场规模占比相比还有很大提升空间。我们预计到2025年国内精酿啤酒市场规模约为875亿（125亿美金），占整体啤酒市场规模的11%，未来5年CAGR约为22%。公司将在未来3年投放300套Cutebrew和9000台鲜酒售卖机，依托设备优势强势切入精酿啤酒优质赛道。

公司精酿啤酒业务目前由子公司宁波精酿谷负责，目前上海工厂已经投产，宁波工厂正在建设中，未来计划在长三角主要城市均建设精酿啤酒的体验工厂。

盈利预测及估值预计2020-2022年营业收入为9.1/18.7/33.8亿元，同比增长21%/106%/81%；净利润为1.0/1.4/2.5亿元，同比增—/40%/78%，PE为30/21/12倍。给予公司2021年30倍PE，6-12月目标市值为42亿元。首次覆盖，给予“买入”评级。

2022年设备业务1.2亿净利润，精酿啤酒业务1.3亿净利润，给予设备业务15倍PE，精酿啤酒40倍PE，分部估值，公司2022年目标市值为77亿元。

风险提示：新冠疫情风险,汇率波动风险,精酿啤酒项目推进不及预期.