云天化:Q3业绩大幅修复，新产品积极规划中

事件：公司发布2020年三季报，前三季度实现营收399.08亿元（同比-2.86%），归母净利润1.06亿元（同比-21.26%）。2020Q3单季度实现营收142.53亿元（同比+12.38%），归母净利润1.27亿元（同比+1538.12%，环比扭亏）。

3Q3业绩修复主要来源于产品价格回升：2020Q3净利润水平达到历史单季度高位，环比扭亏，主要由于公司磷肥和尿素产品价格回暖，且期间费用率下降。据公告，公司2020Q1-Q3磷铵和尿素的均价分别为1997/2027/2150、1676/1483/1848元/吨，Q3价格均处于年内较高位置。2020Q3综合毛利率为11.08%，环比提升1.37pct。2020年前三季度公司磷肥、尿素、复合（混）肥销量同比分别增长13.84%、1.16%、2.57%。前三季度四费率为10.3%，同比下降1.59%，成本费用的下降利好业绩提升。

磷肥行业有望走出10年来的底部，景气回暖：据公告，公司拥有532万吨高浓度基础磷肥产能（包括磷酸二铵445万吨、磷酸一铵67万吨），是国内产能最大磷肥生产企业之一。据百川，磷肥行业上一轮景气高点在2011年，美国海湾二铵均价为610美元/吨，之后逐年下滑至2016年350美元/吨，再小幅反弹至2018年420美元/吨，之后再度下跌至今年均价310美元/吨，目前二铵价格355美元/吨。印度继夏秋季降雨充沛，磷酸二铵销量大增之后，冬春季初期二铵销量增长势头不减，磷肥行业底部反弹有望持续。

新项目建设积极筹备中，具备未来成长性：公司公告拟非公开发行募集19亿元，投资建设6万吨/年聚甲醛项目、10万吨/年设施农业用水溶性磷酸一铵技改工程、氟资源综合利用技术改造等项目。据公告，公司聚甲醛产能9万吨/年，是国内最大的聚甲醛产品生产商。募投项目将扩充公司优势产品产能，并积极拓展水溶肥、氟硅酸钠等新产品，有望创造新的利润增长点。

股权激励优化治理结构，奠定长期改善趋势：2018年底公司公告通过股权激励计划，使公司管理层核心员工持有总股本8%的股份。公司作为国企，改革力度远超同行，激励机制的优化有利于公司迈入良性轨道。

投资建议：预计公司2020年-2022年的净利润分别为2.9亿、5亿、6.3亿元，对应PE25、

14、11.5倍，首次覆盖给予增持-A评级。