汤臣倍健：健康需求旺盛，业绩实现高增

事件：公司发布2020年三季报，20Q1-Q3实现营收50.33亿元（+14.88%），归母净利14.67亿元（+23.16%），扣非净利14.88亿元（+31.07%）。20Q3实现营收19.08亿元（+35.17%），归母净利5.05亿元（+55.82%），扣非净利4.88亿元（+70.5%）。

投资要点

健康意识维持高热度，汤臣数据持续回暖。20Q1-Q3实现营收50.33亿元（+14.88%），其中20Q3实现营收19.08亿元（+35.17%），Q3广州麦优8月并表Q3贡献收入1.02亿元。分产品看，Q3主品牌实现收入11.6亿元（+33.3%，环比提速23.7pct），关节护理品牌健力多实现收入4.26亿元（+33.3%，环比提速16.7pct），LSG国内实现收入0.43亿元，LSG合并抵消后Q3实现收入0.26亿澳元（+30.6%）。2）分渠道，Q1-3线下渠道收入同增5.32%，占境内收入77.09%，线上渠道收入同增49.72%。阿里系线上膳食营养补充剂行业Q1/2/3分别同增16/51/59%，预计Q4消费者对健康关注度有望持续攀升，行业供销两旺，汤臣线上收入或延续高增态势。

优化费用投放结构，扣非业绩实现高增。20Q1-Q3毛利率65.41%(-1.91pct)，其中20Q3为65.29%(-0.58pct)，主因是产品结构变化。20Q3销售费用率24.28%(-8.9pct)，Q2以来公司逐步恢复了一系列终端动销和品牌宣传活动，预计主要是线上收入占比提高背景下，公司在分众、小红书、抖音等新兴渠道展开营销，优化费用投放结构提高营销效率。20Q3管理费用率（含研发费用）6.88%(-2.77pct)，主因是并购LSG产生的无形资产摊销减少；因贷款偿还20Q3利息费用同比减少0.1亿元。19年政府补助高基数，20年以来疫情相关捐赠、土地闲置费及退回5号地块损失，导致扣非增速远高于业绩增速。综上20Q1-3公司实现归母净利14.67亿元（+23.16%），扣非净利14.88亿元（+31.07%）；其中Q3归母净利5.05亿元（+55.82%），扣非净利4.88亿元（+70.5%）。

渠道裂变支撑产品矩阵，看好逐季改善趋势。20年公司通过经销商裂变构建适合多个大单品的新销售模式，利用“四大单品多头并进+形象产品双拳出击+明星产品加码”的产品矩阵重新激活VDS、LSG业务，启动OTC项目。2020年是上一轮三年规划的收官之年，21年是下一个三年规划启航年，公司定位为从裂变走出蜕变，实现业务扩盘和持续较快增长。未来产能扩建推进，为长期增长打基础。

盈利预测与投资评级：预计20-22年公司收入分别为63/75/90亿元，同比+20/20/19%；归母净利润分别为13/15/18亿元，同比+455/22/20%；对应PE为30/25/21X，维持“买入”评级。

风险提示：产品竞争趋于激烈，原材料成本波动，食品安全风险。