西部矿业：产品价格上行支撑公司业绩，玉龙铜矿二期扩产项目巩固未来成长基础

1．事件

公司发布2020年三季报，2020年前三季度实现营业收入211.16亿元，同比增长-5.35%；归属于上市公司股东净利润8.33亿元，同比增长2.67%；Q3单季度归母净利润4.87亿元，同比增长117.4%；实现每股收益EPS约0.35元，同比增长6.1%。

2．我们的分析与判断

（一）铜铅锌价格Q3单季度上涨，支撑公司业绩稳步增长

今年由于黑天鹅疫情的影响，市场对于未来经济的疲软和需求的恶化存在一定预期，有色金属大宗商品的价格大幅下跌。前三季度金属品种的价格均有不同程度的下降，2020年前三季度LME铜平均价格为5848美元/吨，同比从2019年的6056美元/吨下降幅度为3.4%；前三季度LME铅平均价格为1806美元/吨，同比从2019年的1991美元/吨下降9.29%；前三季度LME锌平均价格为2150美元/吨，同比从2019年的2555美元/吨下降15.85%。随着国内的有效控制和疫苗研发的进展，海外经济重启后全球经济复苏下有色金属大宗商品大幅反弹，Q3单季度铜铅锌价格企稳反弹。金属价格的边际改善助推公司的业绩上行。LME铜单季度价格从5826美元/吨同比上涨11.71%至6508美元/吨；单季度环比从5380美元/吨上升到6508美元/吨，上涨幅度达到20.96%。LME铅单季度同比从2030美元/吨下降6.75%到1893美元/吨；环比从1691美元/吨上涨到1893美元/吨，上涨幅度达到11.95%。LME锌单季度同比从2342美元/吨上涨0.38%到2351美元/吨；环比从1968美元/吨上涨到2351美元/吨，上涨幅度达到19.46%。尤其是铜、铅、锌的Q3平均价格均环比上涨20.96%、11.95%和19.46%，支撑公司业绩稳步增长。有色金属价格的上涨，驱动了公司业绩的提升，公司Q3业绩达到6.02亿元，环比增长47.91%。

（二）玉龙铜矿二期项目的稳步推进巩固未来成长基础

公司的内生增长潜力较大，玉龙铜矿资源优势明显，储量572.2万吨，平均品位为0.68%，二期扩建项目目前进展顺利，2021-2022模不断扩大，在配套的获各琦一号多金属矿采选扩建工程、独立铅锌系统扩建工程和10万吨阴极铜工程均稳步推进。另外，公司具有资源储备的持续性机会，现有矿山资源储量丰富且有进一步找矿潜力；同时根据与西矿集团签订的《避免同业竞争协议》，公司拥有购买西矿集团未来在铜、铅、锌业务和资源方面股权的优先选择权。据自然资源部，西部蕴藏全国65%铜资源、55%的铅资源和59%的锌资源，公司是西部最大的有色金属矿业公司之一，已经树立了行业中的领先地位，有利于公司优先发现和获得西部资源。

3.投资建议

受益于铜铅锌价格上涨驱动报告期内公司业绩改善。公司在玉龙铜矿二期项目、获各琦一号多金属矿采选扩建工程、独立铅锌系统扩建工程和10万吨阴极铜工程扩建项目的以铜为主、铜铅锌三元的战略布局方向明确，预计公司的铜精矿、铅精矿和锌精矿的产量将稳步增长。后疫情下的供需错配和全球财政刺激政策、超宽松的货币政策推动铜价步入上涨周期，同时伴随着宏观经济恢复，下游需求逐渐改善，铅锌的价格逐渐企稳回升。铅锌价格企稳反弹、铜价上涨周期叠加玉龙铜矿二期项目产能的逐步释放，公司未来的业绩有望实现量价齐升下的快速增长。我们预计公司2020-2021年EPS为0.46/0.71元，对应2020-2021年PE为20x/13x，给予“推荐”评级。

4．风险提示

1）铜铅锌价格大幅下跌；

2）下游需求不及不及预期；

3）公司产能扩建和技改项目投产不及预期；

4）行业新增产能快速投放超预期。