芒果超媒：内容壁垒助力业绩大增，新赛道拓宽成长空间

前三季度业绩“乘风破浪”增长强势，维持“买入”评级公司公布2020年第三季度报告，前三季度实现营业收入94.71亿元，同比增长15.05%；归母净利润16.12亿元，同比增长65.39%；扣非后归母净利润14.51亿元，同比增长51.83%，非经主要为政府补助0.98亿元及股权处置收益0.70亿元。

2020Q3实现实现营业收入36.97亿元，同比增长35.53%；归母净利润5.09亿元，同比增长197.41%，主要系《以家人之名》《亲爱的自己》《琉璃》《乘风破浪的姐姐》《密室大逃脱2》等热门剧集综艺推动会员及广告收入增长所致。我们维持此前盈利预测不变，预测公司2020/2021/2022年归母净利润分别为18.32/21.80/25.66亿元，对应EPS分别为1.03/1.22/1.44元，当前股价对应PE分别为74/63/53倍，维持“买入”评级。

营业成本控制得当推动毛利率及净利率攀升，高递延收益筑增长保障公司2020Q3毛利率为40.23%，同比提升9.08pcts；净利率为13.71%，同比提升7.40pcts，或因公司内容成本控制得当所致，我们认为，公司剧集自制实力得到验证，通过低成本自制内容战略有望维持毛利率稳定。公司开发支出较2019年末增长225.27%至1.25亿元，主要系云存储及多屏播控平台项目研发支出增加所致；合同负债较2020H1增长1.56亿元至19.02亿元，主要系会员预付费增加所致。我们认为，公司优质头部内容带来的用户增长将通过季卡、年卡预付费及续费形式沉淀为平台的忠实付费用户，为长期业绩增长奠定良好基础。

筑牢内容自制壁垒，发力内容电商业务，商业模式全面开花公司自制成团综艺《姐姐的爱乐之程》于10月30日上线正片，获猫眼综艺热度榜第一，或将延续《乘风破浪的姐姐》的高热度和高口碑，助力Q4业绩增长；此外，公司储备有《了不起的儿科医生》《暗恋橘生淮南》《掌中之物》等优质剧集和《超级学徒》《明星大侦探6》《朋友请听好2》等精品综艺。我们看好公司稳固内容优势，并通过小芒电商、芒果季风、芒果学院、实景娱乐等抢占新赛道，不断丰富商业模式，打开增长新空间。

风险提示：行业竞争加剧的风险；视频平台用户增长不及预期的风险；广告业务收入增长不及预期的风险；内容行业政策变化对公司的影响存在不确定