Q3业绩增长 161%，奶酪棒持续高增长 1） 2020Q1-Q3，公司实现营收 18.76亿元（同比+61.92%），归母净利 0.53亿元（同比 +348.50%），扣非净利 0.39亿元（同比+247.93%）；净利润增速较营收增速快的主要原因 为毛利率提升 8.45pct（至 37.59%，增利约 0.98亿元），主要由于高毛利率业务奶酪棒营 收占比提升 20.46pct 至 46.20%。分品类看，奶酪/液态奶/贸易业务营收分别为 13.43/3.05/2.27亿元（占比 71.63%/16.26%/12.11%），同比+133.62%/-10.07%/-6.61%，奶酪 板块下奶酪棒业务营收 8.66亿元（占比 46.20%），同比+190.85%， 奶酪棒业务持续高增 长带动奶酪板块表现亮眼； 分地区看，北区/中区/南区营收 8.87/6.83/3.05亿元（占比 47.32%/36.41%/16.28%），同比+58.94%/+85.05%/+32.72%，均实现快速增长。 2）2020Q3，公司实现营收 7.93亿元（同比+78.25%），归母净利 0.21亿元（同比+161.36%）， 扣非净利 0.20亿元（同比+168.44%）；净利润增速较营收增速快的主要原因为毛利率提升 5.74pct（至 36.50%，增利约 0.26亿元）； 奶酪业务延续上半年增势，营收 5.48亿元（占 比 69.19%），同比+134.44%，其中奶酪棒业务营收 3.89亿元（占比 49.13%），同比+195.27%。
爆款单品放量+全渠道布局驱动高增长，规划产能 10.8万吨支撑成长 1）爆款单品放量+高端化新品推出驱动高增长： a）爆款单品奶酪棒带动业务增长： 奶酪 棒业务于 2018年推出， 2019年收入过亿， 2020Q1-Q3营收 8.66亿元，同比+190.85%， 收 入贡献大幅上升，营收占比达 46.20%（同比+20.46pct）； b）高端化新品推出有望提升盈 利能力： 2020年 9月公司与全球 IP 榜首精灵宝可梦联手推出新品金装奶酪棒，主打≥ 40% 干酪含量、高钙配方等卖点，较之前产品营养价值更高，线上销售原价约为 28.4元/100g， 高出传统奶酪棒 30%~40%，卡位高端赛道有望提升利润率水平； 2）全渠道布局加速市场 渗透： a）经销方面，截至 2020Q3，公司经销商达 2573家（较年初增 653家），经销渠道 收入 14.16亿元（占比 75.52%），同比+81.28%； b）直营方面，公司已与家乐福/沃尔玛/物 美等 KA 建立合作，并在 2020年持续下沉精耕，进驻全家 FamilyMart/罗森 LAWSON 等 便利店，孩子王/婴贝儿等母婴店，盒马鲜生等新兴业态，截至 20H1公司终端网点数达 18.8万家，持续做大做深渠道网络； c）电商方面，公司覆盖全网多平台， 19年电商渠道 营收 1.17亿元，同比+398.8%， 20H1“618”公司在天猫芝士新类目/京东奶酪黄油类目销 量皆位列第一，销售额同比+156%/ +139%； 3）规划产能 10.8万吨支撑成长： 公司目前奶 酪运营设计年产能约 4万吨(上海/天津工厂约 2/2万吨)；在建筹建项目为上海第二工厂改 扩建/吉林中新食品区建设/广泽乳业升级改造/吉林中新食品区建设一期/上海芝然改建， 规划产能 2.7/1.55/1.25/4.1/1.2万吨，合计约 10.8万吨支撑成长。
管理层厚积薄发，奶酪品牌深入人心 1）管理层厚积薄发，股权激励助力业务增长： a）董事长柴琇女士深耕乳业二十余年，在 奶酪行业需求崛起浪潮下带领公司将重心迅速切换到乳酪业务，公司市场份额提升至行业 前五； b） 2017年 5月公司实行股权激励计划，覆盖董事、高管、核心员工 62人， 17-19年公司超额完成业绩目标，激励成效明显； 2）国民奶酪品牌深入人心： 公司 18年与“汪 汪队立大功” IP 达成合作， 19年登陆央视《晚间新闻》栏目内广告，与分众传媒合作霸 屏电梯媒体， 20年签约孙俪为代言人，与“精灵宝可梦”联手推出金装奶酪棒，并先后与 雪梨、谢娜等团队联手直播，“更适合中国宝宝口味”品牌定位深入人心； 20H1公司广告 费用 2.07亿元，同比+291.65%， 20年公司荣登《2020中国品牌 500强》榜单。
投资建议 公司是国产奶酪先行者，爆款单品放量+全渠道布局驱动高增长，规划产能 10.8万吨支撑 成长，管理层厚积薄发，国民奶酪品牌深入人心。预计 2020-2022年归母净利润 1.03/2.32/4.03亿，增速 433.88%/125.90%/73.79%，对应 10月 29日估值 149.53/66.19/38.09倍（市值 153亿）。
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