张家港行：盈利超预期，风险在改善

盈利增速超预期，息差逆势提升，资产质量边际改善。

投资要点业绩概览20Q1-3归母净利润同比4.8%，增速较20H1+0.6pc，营收同比+10.5%；单季度归母净利润同比+6%，增速环比+12pc。ROE9.48%，ROA0.79%。单季息差（期初期末口径）2.78%；不良率1.16%，环比-5bp；拨备覆盖率312%，环比+14pc。

业绩点评1、盈利超出预期。20Q1-3归母净利润同比+5%，增速环比+0.6pc，超预期，主要归因于减值损失拖累减少。①营收端：息差逆势走阔叠加规模扩张加速下，20Q1-3利息净收入增速环比20H1+4pc。同时，因债券市场扰动，20Q1-3其他非息增速较20H1-130pc，拖累营收。②风险端：风险边际好转，减值损失拖累改善。展望未来，风险改善带动信用成本压力缓解，盈利增速有望边际企稳。

2、息差逆势提升。港行20Q3单季息差（期初期末口径）2.78%，环比20Q2提升11bp，超预期，判断归因于资产结构改善和市场利率上行支撑资产端收益率逆势提升。①结构上，20Q3张家港行贷款环比增长4.6%，增速较资产总额环比增速快2pc，资产结构明显改善。贷款中，零售贷款占比环比提升2pc，贷款结构也环比改善。②利率上，港行作为市场资金净融出方，息差受益于市场利率上行。展望未来，资产结构的改善，尤其是高收益的零售贷款占比提升，可帮助抵御贷款重定价带来的影响，有望对息差形成支撑。

3、资产质量改善。20Q3不良率1.16%，环比-5bp。前瞻指标方面，20Q3关注贷款实现双降，关注贷款环比-4.5%，关注率环比-19bp，资产质量环比改善。此外，20Q3港行拨备覆盖率环比+14pc至312%，风险抵补能力增强。展望未来，港行资产质量改善叠加拨备厚度充足下，信用成本压力有望进一步缓解。

盈利预测及估值盈利增速超预期，息差逆势提升，资产质量边际改善。预计2020-2022年张家港行归母净利润同比增速分别为+4.95%/+8.25%/+11.08%，对应EPS0.55/0.60/0.67元股。现价对应2020-2022年10.99/10.16/9.14倍PE，1.03/0.96/0.89倍PB。目标价7.21元，对应20年1.21倍PB，买入评级。

风险提示：宏观经济失速，疫情二次反复，美国制裁风险。