常熟银行：利润增速企稳，不良继续改善

利润增速企稳，营收增速走弱，不良继续改善。

投资要点业绩概览20Q1-3归母净利润同比1.8%，增速较20H1+0.4pc，营收同比+4.2%，环比下降5pc；20Q3单季度归母净利润同比+2.4%，增速环比+15pc。ROE10.74%，同比-1.5pc；ROA1.04%，同比-10bp。单季息差（期初期末口径）2.83%，环比20Q2-19bp；不良率0.95%，环比-1bp；拨备覆盖率490%，环比+2pc。

业绩点评1、盈利增速企稳。20Q1-3归母净利润同比+1.8%，增速环比20H1+0.4pc，边际企稳，基本符合预期，主要驱动因素是减值拖累环比改善。20Q1-3资产减值损失同比-2%，增速环比+12pc。同时注意到，金额1000万以下贷款环比+8%，增速较贷款总额快3pc，体现出小微信贷需求恢复，同时大行竞争压力缓解。

2、营收增速走弱。20Q1-3营收同比+4.2%，增速环比-5pc，不及预期。其中，利息净收入增速环比-4pc，主要受息差收窄和高基数效应影响。非息收入增速环比-16pc，中收和其他非息增速均环比大幅下降。

※单季净息差（期初期末口径）环比-19bp至2.83%。资产端，受重定价和大行下沉竞争影响，贷款利率下行，资产端收益率相应走弱。单季负债端成本率环比+10bp，拖累息差。展望未来，贷款重定价有望Q4结束，叠加大行竞争压力边际缓解，预计贷款利率和整体息差的下行趋势虽延续，但降幅将较前期收窄。

※20Q1-3非息收入同比-11%，增速环比20H1-16pc。其中，中收增速环比-15pc，判断归因于交易结算支出增加和理财中收受净值化转型影响（20H1表外理财规模环比19A下降11%）。其他非息增速受债券市场扰动影响，环比-16pc。

3、资产质量向好。20Q3不良率0.95%，环比-1bp。前瞻指标上，20Q3关注率1.33%，环比-1bp，资产质量边际改善。拨备覆盖率490%，环比+2pc，风险抵补能力充足。展望未来，执行延期还本付息的普惠贷款将在21Q1末到期。监管规定这部分贷款暂不进入不良，后续需关注对资产质量的影响。

盈利预测及估值利润增速企稳，不良继续改善。预计2020-2022年常熟银行归母净利润同比增速分别为+1.80%/+5.42%/+13.07%，对应EPS0.66/0.70/0.79元股。现价对应2020-2022年12.26/11.63/10.29倍PE，1.24/1.15/1.07倍PB。目标价9.50元，对应20年1.45倍PB，买入评级。

风险提示：宏观经济失速，疫情二次反复，美国制裁风险。