康龙化成：新产能利用叠加盈利提升窗口，业绩有望持续超预期

受海外疫情影响，Q3订单延续Q2加速转移趋势带来实验室服务收入快速增长。参考公司在建工程、存货和合同负债大幅增长，我们持续看好公司新的能力突破（CMC强化、CDMO逐步释放）下的业绩持续超预期增长的趋势。

投资要点Q3单季多业务携头并进，收入创历史新高，看好高增长持续性2020年10月28日公司公告2020前三季度分别实现收入、净利润和扣非后归母净利润35.86亿（YOY36.53%）、7.89亿（YOY140.28%）和6.06亿（YOY85.34%），其中Q3收入、归母净利润和扣非后归母净利润分别为13.93亿（YOY40.69%），3.10亿（YOY85.62%）和2.44亿（YOY42.31%），Q1-Q3产生经营活动现金流11.59亿，YOY117.55%，显示出较好的经营质量。

我们认为海外疫情持续奠定订单持续景气基础，随着公司服务能力提升，这个过程具备不可逆性，2021年该趋势有望持续：公司Q3收入环比Q2增长12.88%，创单季度收入历史新高。分业务看：①实验室服务2020Q1-Q3实现收入23.27亿（YOY37.64%），其中Q3实现收入8.93亿（YOY41.60%）基本延续Q2收入增速，我们预计可能是因为仍有一部分受疫情影响带来的海外订单转移带来Q3收入端持续高增长。②CMC服务2020Q1-Q3实现收入8.30亿（YOY36.54%），其中Q3实现收入3.24亿（YOY40.06%），我们认为后续伴随着绍兴上虞工厂一期投产后有望进一步带来业绩快速增长。③临床研究服务2020Q1-Q3实现收入4.14亿（YOY32.05%），其中Q3实现收入1.71亿（YOY39.06%），我们预计临床研究服务业务Q3继续高速增长主要得益于海外放射性同位素化合物平台业务稳步增长+国内临床服务快速恢复+联斯达并购。基于公司服务能力提升、海外疫情蔓延的情况考虑，我们预计2021年三大业务仍有望持续保持较高增速。

对短期汇兑损失对Q3利润端造成短期影响，看好盈利能力持续提升司公司2020Q1-Q3毛利率达到37.74%，同比提升4.15pct，其中Q3毛利率同升比提升3.72pct，我们认为主要得益于规模化效应带来盈利能力提升。1）2020Q1-Q3扣非净利率为16.90%，同比提升4.45pct，主要得益于财务费用率下降0.05pct（主要是利息费用减少+利息收入增加抵消了Q3汇兑损失带来的影响）。2）2020Q3扣非净利率为17.52%，环比Q2下降2.01pct，主要是因为财务费用率上升5.08pct导致，其中Q3汇兑损失（Q1-Q3汇兑损失达到0.65亿元）对Q3利润端带来较大影响。我们持续看好公司三大业务板块规模化效应持续体现带来的盈利能力提升，但季度间或有波动，主要是新的在建工程转固带来的折旧、以及利息收入下降等，但我们更关注订单兑现带来的收入端增长可持续性，对于利润端我们认为整体有望保持稳步向上的趋势。

在建工程、存货和合同负债大幅增长，为公司可持续快速增长奠定基础我们认为公司未来产能释放和订单消化能有望维持较高的业绩增速。其中在建工程相比2019年末增长143.22%，意味着公司未来产能仍有较大的性。存货大幅同比增加63.48%，结合其他指标分析，我们发现公司存货周转率下降、应收账款周转率稳步提升、总资产周转率下降的趋势，我们认为在产能、订单快速拓展期，这体现了公司竞争力提升且仍处于快速增长的窗口期的特点，我们看好未来3-5年这些产能基础奠定的业绩高增长趋势。

盈利预测及估值考虑公司三季度收入端略超我们预期，同时考虑公司存货、产能的兑现节奏，我们上调盈利预测：预计2020-2022年公司EPS为1.18、1.41、1.79元/股，2020年10月28日收盘价对应PE为100倍（2021年84倍PE），给予“买入”评级。

风险提示业务布局加速带来的管理风险，订单短期波动，临床业务布局带来的管理挑战。