元隆雅图：实施股权激励，彰显未来信心

事件：公司公布股权激励草案，拟向公司董事、高级管理人员及核心骨干等137人授予937.5万份股票期权，占公司总股本的4.232%，行权价格不低于25.09元/股。

实施股权激励，彰显公司对未来基本面及估值的信心。本次股票期权方案首次授予750万份，占激励计划总量的80%，业绩考核目标为2020-2023相对2019年扣非净利润基数分别不低于30%、40%、50%，对应扣非净利润预计为1.3亿、1.4亿、1.5亿，预留187.5万份股票期权，占激励计划总量的20%，业绩考核目标为2020-2023相对2019年扣非净利润基数分别不低于20%、30%、40%，对应扣非净利润预计为1.4亿、1.5亿、1.6亿。若激励对象全额认购本激励计划首次授予的750万份股票期权，则公司将向激励对象发行750万份公司股份，所募集资金1.88亿元将用于补充公司流动资金。公司传统主业增速稳健，新媒体营销保持较高增速，同时拟深入布局内容电商，本次股权激励方案公布彰显公司对未来发展的强烈信心。

业绩增速有望环比增加，关注公司内容电商推进进度。我们预计经济回暖下，（1）传统主业：Q4单季利润增速有望达20%-30%，预计主要受经济加速复苏及奥运周期因素提振，主业持续回暖；（2）新媒体营销：下半年利润增速有望保持80%-100%，目前谦玛网络订单量供不应求，预计高增长预期将在下半年持续。公司正加速布局内容电商，未来有望成为重要的业绩弹性释放点。此前谦玛网络与天马食品鳗鲡堂签约，负责其天马旗舰店全产品线销售及品牌推广，同时正围绕快手、抖音、B站等新渠道代运营加深合作。我们认为营销公司转型电商代运营可分为两个阶段来验证落地逻辑。（1）第一阶段验证“量”的逻辑，即经历代运营项目数量迅速拓展（量增加）及代运营服务范围提升（传统电商拓展至内容电商），此阶段营销公司上游丰富的广告主资源（公司本部及谦玛）即天然代运营项目客户池；（2）第二阶段验证“价”的逻辑，即单代运营项目运营能力及效果提升（“ARPU值”提高），该阶段为营销公司补强并验证电商运营能力的关键阶段（可通过招聘电商团队或收购TP公司解决）。

投资建议：鉴于公司首次落地电商代运营项目，我们暂不调整盈利预期。电商代运营的商业模式明显优于广告代理，且内容电商系下半年高增长的大赛道，鉴于此我们给予公司较高的估值溢价，给予2020年35倍估值。我们预计公司2020-2022年实现归母净利润1.89亿元、2.64亿元、3.17亿元，对应EPS0.85元、1.19元、1.43元，6个月目标价29.75元，维持“买入-A”评级。

风险提示：主业回暖不及预期、广告主业不及预期的风险。