华兰生物：Q3收入端改善，销售费用增长影响利润表现

事件： 近期公司公布 2020年三季报，前三季度实现收入 30.7亿元（+16.5%）， 归母净利润 9.6亿元（+0%），扣非归母净利润 8.8亿元（-1.9%）。 Q3收入端改善，销售费用增长影响利润表现。 分季度看， Q1/Q2/Q3单季度收 入分别为 6.8/7.1/16.9亿元（-2.6%/+0.3%/+36.4%）， Q1/Q2/Q3单季度归母净 利润分别为 2.5/2.6/4.5亿元（-4.7%/+6.9%/-1.0%），但三季度收入端大幅增长， 净利润端基本延续上半年趋势。从盈利能力看，前三季度毛利率 70.1% （+4.5pp），预计主要是疫苗板块占比提升，四费率 28.4%（+7.6pp），其中销 售费用率 18.5%（+7.3pp），主要因加大疫苗子公司销售推广咨询费所致，管理 费用率 5.4%（-0.5pp），研发费用率 4.7%（+0.8pp），预计后续随着销售费用 投入效果显现，盈利能力将逐步回升。

四价流感疫苗贡献业绩增量，血制品业务暂时承压。分业务看，预计前三季度 血制品业务收入约 19.6亿元，下滑约 6%，一方面因为上半年采桨量减少导致 供给减少，另一方面疫情导致前三季度门诊及住院病人减少，血制品需求量减 弱，同时叠加血制品业务销售费用有所增长，预计血制品业务前三季度净利润 约 6.6亿元，下降约 16%。前三季度疫苗业务收入约 11亿元，接近翻倍增长， 主要因疫情导致四价流感疫苗销量大幅增长，从批签发看， 1-9月四价流感疫苗 批签发 867万支（+99%），三价流感疫苗批签发 176万支，鉴于终端高景气度， 预计批签发量基本实现销售，从盈利看，前三季度疫苗业务预计实现净利润 4.15亿元，考虑 25%的少数股东权益，预计贡献归母净利润 3.12亿元（+105%）。 生物药临床进展顺利，进一步打开公司成长空间。

在生物药领域，公司目前已 有 7个单抗取得临床试验批件，其中阿达木单抗、曲妥珠单抗、利妥昔单抗、 贝伐单抗目前均已进入 III 期临床研究阶段，德尼单抗、帕尼单抗和伊匹单抗已 经进入 I 期临床研究，另有多个处在不同研发阶段的单抗药物正在稳步推进，国 内生物药市场空间巨大，公司生物药在研管线相对较为丰富，有望成为公司未 来重要增长点。 盈利预测与投资建议。 预计 2020-2022年归母净利润分别为 15.7、 19.5、 22.1亿元，对应 EPS 0.86、 1.07、 1.21元， 维持“持有”评级。

风险提示： 采浆量不及预期、四价流感疫苗放量不及预期、研发进展不及预期。