金丹科技：业绩略低于预期，看好禁塑带来未来成长

业绩总结：公司2020前三季度实现营收7.2亿元，同比+12.5%，归母净利润1.03亿元，同比+9.4%，扣非后归母净利润0.92元，同比+6.8%；公司单三季度实现营收2.5亿元，同比+8.9%，环比-7.8%，归母净利润3760万元，同比+2.4%，环比+34.6%，业绩略低于预期。

玉米涨价影响毛利率，推动乳酸产品价格上涨。公司前三季度毛利率35.5%，同比提高1.2pp，其中Q3单季毛利率为33.3%，环比降低4.2pp，同比降低2.3pp，主要由于原材料玉米价格大幅上涨所致。根据我们跟踪数据，公司2020Q3玉米收购均价约为2300元/吨，2020Q2均价约为2080元/吨（环比+10.7%），2019Q3均价约为2005元/吨（同比+14.7%）。公司乳酸及乳酸盐价格在成本推动下有所上涨。费用方面，公司Q3费用率为19.6%，同比提高0.7pp，环比降低3.3pp，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为6.4/7.0/4.8/1.4%，分别同比-1.1/+0.8/+0.8/+0.2pp，分别环比-0.2/-4.2/+0.8/+0.3pp主要由于二季度设备大修导致管理费用大幅增加，三季度管理费用有所降低；同时公司不断增加研发投入，二季度研发费用1190万元，同比+32.2%，环比+10.2%。

公司是国内乳酸行业龙头，食品饮料需求稳定，“限塑令”带动聚乳酸需求。目前具备L-乳酸及乳酸盐产能合计12.8万吨/年，国内市占率达到60%以上。客户包括双汇、伊利、蒙牛、娃哈哈等行业龙头，随着调味汁、烘焙产品等食品升级需求提升，需求增速有望持续提升。同时中央“限塑令”推动各地方政府相关法规标准加速落地，我们预计到2025年仅国内生物降解塑料替代空间将达到300万吨/年以上，其中聚乳酸（PLA）替代空间在100万吨以上，目前国内存量不足5万吨，未来替代前景广阔。

公司丙交酯生产线正在调试，即将打通乳酸-丙交酯-聚乳酸产业链。丙交酯是乳酸制备聚乳酸的中间产物，目前全球仅3家企业掌握核心技术。公司占股70%与南京大学合资成立金丹新材料公司，采用自主研发的有机胍催化剂合成丙交酯，目前已成功完成500吨中试线，10000吨丙交酯项目正在安装调试中。此外，公司40万吨淀粉和热力工程一期工程已建成试车，有助于公司进一步提升乳酸生产效率，提高产品品质；公司上市募投1万吨聚乳酸和5万吨高光纯乳酸，计划于2021Q2和2022Q2投产，公司即将打通乳酸-丙交酯-聚乳酸产业链，打开新的增量空间。

盈利预测与投资建议。预计2020-2022年EPS分别为1.42元、2.06元、2.86元，对应PE分别为54X、37X、27X，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格或大幅波动、乳酸及其盐销售价格下跌、产能投放进度不及预期、汇率波动。