王府井：Q3门店恢复好于预期，免税业务稳步推进

三季报核心数据： 2020Q1-3营收较同期下降 14.85%，其中 Q3营收同比增长 4.78%， 环比增长 15.86%，经营实现改善（为剔除会计准则变化影响，来源为公告）； 2020Q3归母净利 2.07亿元/YoY+40.44%，扣非后归母净利 1.96亿元/YoY-3.45%显著修复好 于预期，主要得益于销售收入的不断复苏及成本费用支出的持续控制； 疫情影响& 收入口径调整使得 2020Q3毛利率/期间费率/净利率均较大提升， 不具可比性。

店庆等推动 Q3销售强劲恢复， 9月同店销售收入实现同比正增长。 由于会计口径 变更（联营销售改为净额法核算）且公告未披露同比数据，分业态（百货/购物中心 /奥莱等）收入数据暂无法判断增速的各单独修复情况（收入具体绝对值参见正文）。 整体数据来看，公司 8、 9月份零售主业收入增长稳健，增幅持续提升， 9月份在集 团庆促销的带动下（65周年庆于 6.18日启动，历时 3个半月，延续至国庆中秋双节） 同店销售收入（含税）同比增长 10%，经营状况持续复苏。

市内+口岸+离岛等免税业态稳步推进，有望形成“有税+免税”双主业发展。公 司在今年 7月 6日已完成免税品经营的全资子公司工商注册手续， 并在全国范围内 积极推进离岛免税、口岸免税和市内免税项目，并结合首都核心区建设和自贸区战 略的落地，重点推进北京地区的口岸免税和市内免税项目。公司在今年 6月 9日获 得免税品经营资质以来，相关业务持续且较快速推进；考虑到公司在有税业务的部 分资源（物业+营销+客群+口碑等）对免税业务具备一定协同，且免税牌照仍具备 一定稀缺属性，中长期看离岛和市内店等消费回流空间大，继续看好公司发展潜力。

投资建议： 买入-A 投资评级。 预计 2020-2022年归母净利润为 3.04亿元/10.94亿元/15.37亿元，增速-68%/+260%/+41%，给予 6个月目标价 48.50元。

风险提示： 疫情影响超预期、宏观经济下行、 百货行业竞争加剧、 新开店数不及 预期、存量门店销售不及预期等。