佳发教育：业绩低于预期，智慧教育受疫情影响

事件概述公司2020Q1-3收入/归母净利/扣非净利4.21/1.73/1.70亿元，同比增长4.82%/11.24%/10.81%，低于预期。Q3单季收入/归母净利/扣非净利1.16/0.54/0.51亿元，同比增长5.94%/-8.56%/-11.12%（Q2增幅为-4.35%/13.50%/13.05%），收入增速转正，业绩增速转负。

分析判断::标考维持较高增长，智慧教育受疫情影响。从收入拆分来看，我们估计标考业务仍保持30-40%增长，但智慧教育受到疫情影响收入确认下滑，一方面，已有订单施工进度受影响；另一方面，疫情背景、且是十三五最后一年背景下，政府支出偏谨慎；分品类看，估计大屏项目政府投入减少，但智慧教室（录播、在线教育相关）等支出增加。

2020年前三季度毛利率/净利率为53.80%/41.02%，同比下降0.65/-2.37PCT，一方面销售/管理/研发/财务费用率为6.01%/6.03%/4.90%/-0.16%、同比下降1.12/0.80/0.60/0.03PCT，各项费用率下降主要由于费用管控及规模效应；另一方面其他收益/收入为4.21%、同比下降2.21PCT，主要为政府补贴变动；投资收益/收入为2.95%、同比提升0.99PCT。2020Q3末合同负债0.16亿元，较年初下降46%。

投资建议：看好公司受益于新基建背景下教育信息化建设加速，公司在第一轮标考中占据60%份额、先发优势明显，智慧教育的教考统筹业务进入收获期；从目前原材料备货采购来看，身份认证和作弊防控系统分别增长100%和50%。考虑Q3低于预期，下调20/21/22年营收从9.5/13.7/17.2亿到8.1/11.8/14.7亿，归母净利从3.2/4.2/5.0亿到3.0/3.8/4.7亿，EPS从0.8/1.04/1.26至0.75/0.94/1.18元，目前股价对应20/21PE为32/25倍，我们判断，明年疫情恢复、十四五规划重启后，政府支出有望逐步恢复正常，带动公司智慧教育业务回暖，公司子公司和腾讯合作也有望进一步推出新产品、抢占市场份额，维持“增持”评级。

风险提示新高考改革进度低于预期；招标进度低于预期；行业竞争加剧；行业依赖度较高的风险；应收账款风险；商誉减值风险；系统性风险。