收入恢复同比增长，毛利率持续提升 2020前三季度营收 85.38亿元（ +7.4%），归母净利润 8.94亿元 （ +10.0%）；毛利率 27.1%（ +0.3%），净利率 10.5%（ +0.3%）。 书写 工具毛利率提升 4.0%，带动整体毛利率和净利率提升。 科力普、 九木 杂物社保持稳健， 分别实现收入 28.62（ +15.2%）、 3.60（ 17.4%） 亿 元。 晨光科技增长迅猛，实现收入 3.39亿元（ +70.0%）。 线上强化投入，线下提升渠道效率 公司线上增速显著优于线下。 截至三季度末，线上收入同比增长 70.0%。 近年来公司持续加大线上渠道的拓展力度， 在产品类别、营销方式、重 点品类上均与线下做出区分，在发展新渠道的同时维护了经销商的利益 与积极性。
线下方面，公司能够以晨光 APP 等数字化的方式赋能线下 渠道，提升渠道效率，进而提升部分区域的市场占有率。 九木杂物社维持扩张，精品文创占比有望持续提升 文具市场近年来品牌化、创意化、高端化的特征提供了新的市场机会。 精品文创并非晨光传统强项，但在公司四年来持续投入资源下已经初具 规模。 前三季度九木杂物社实现收入 3.60亿元，占总收入比 4.2%；开 店 70余家，全年预计 100家左右。 随着公司在选品、 IP 运营方面经验 的积淀和高端渠道拓展，未来精品文创系产品有望建立和巩固其高端品 牌形象， 客单价亦有望随之保持增长。
投资建议： 持续自我进化， 维持“买入”评级 维持收入和利润预测。 预测 2020-2022年收入 123.23/162.66/181.61亿元，归母净利润 12.13/16.45/19.19亿元。 公司在数字化赋能现有渠道，提升传统品类市占率的基础上紧随市场消 费趋势，开展精品文创类高客单高附加值业务，目前已经初见成效。叠 加科力普办公直销的稳步发展与线上渠道的大力开拓，其未来业绩有望 实现更为多元化的稳健成长。故我们维持公司“买入”评级和合理估值区 间 85.3~96.3元。
风险提示 传统业务竞争激烈导致利润率下降；办公直销业务大客户拓展不及预 期；精品文创同质化竞争加剧导致增速和利润率不及预期
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