宋城演艺2020年三季报点评：Q3项目恢复程度分化，关注后续复苏节奏与新项目扩张

三季报业绩下滑 81%，基本符合预期，经营现金流转正 前三季度，公司实现收入 6.19亿元/-71.96%；归母业绩 1.34亿元 /-89.47%，扣非业绩 1.11亿元/-89.84%， EPS0.05元， 基本符合我们 预期。 Q3，公司实现营收 3.36亿元/-57.45%，归母业绩 9390.35万元 /-80.64%， 环比 Q2改善。 1-9月经营现金流转正。 Q3各存量演艺项目恢复程度分化，团队游欠佳影响整体恢复节奏 Q3公司存量项目主业预计盈利转正，但受团队游占比差异+学生出游 限制等影响分化较大：预计丽江恢复最佳，三亚次之，而杭州本部受 限于基数大及团队客流影响， 恢复相对较慢，但公司也积极通过夜游 模式探索收入增量。此外桂林、张家界、九寨项目等均处于恢复过程 中。

此外，新郑项目 9月 19日正式开业，但考虑公司上半年确认轻资 产收入 1亿+，我们预计 Q3公司轻资产确认预计或相对有限。此外， 花房 Q3预计贡献投资收益 300万元左右。 公司前三季度毛利率降约 8pct， 期间费率增 36.97pct，主要系公司上半年景区停业期间，相关 成本费用调整至管理费用科目导致管理费率大增 34.33pct。

短期跟踪收入恢复节奏，新项目新模式支撑长线中枢 国庆期间公司存量项目收入预计恢复至同期 7成，环比 Q3改善。考虑 国内外疫情防控差异， 预计明年国内游仍有期待， 公司存量项目仍有 望受益。 中线来看， 公司新项目新模式持续推进。一方面，公司明年 仍有望推出上海、佛山等项目，此外，西塘、珠海等项目也在积极推 进中。中线来看，未来成都、北京、江苏等区域也不排除落地新项目。

另一方面，杭州本部试点演艺王国集群模式， 未来有望逐步推广， 带 来新看点。 风险提示： 疫情风险， 减值风险及股东减持风险，新项目不达预期等 疫情不改龙头本色，新模式新项目助力新成长，维持“买入” 考虑恢复节奏， 下调公司 20-22年 EPS 至 0.06/0.50/0.71元（此前 0.18/0.59/0.76元），明后年估值 33/23x。虽客流全面恢复仍待时日， 但新项目新模式仍支撑公司中长线成长，且国内外疫情防控差异下， 明年国内游仍有期待，仍维持“买入”评级。