宋城演艺:Q3&国庆客流环比修复，国内游复苏下公司有望持续受益

公司发布02020年三季报：1）2020Q1-3：实现营收6.19亿元/-71.96%，归母净利润1.34亿元/-89.47%，扣非归母净利润1.11亿元/-89.84%。2）2020Q3：营收3.36亿元/-57.45%，归母净利润0.94亿元/-80.64%，扣非归母净利0.91亿元/-80.87%，业绩符合预期。3）经营现金流净额：2020Q1-3经营现金流净额为1.59亿元/-89.37%，主要系六间房出表以及受疫情影响公司各景区2020年1月24日至6月11日闭园所致。

国内疫情控制较好下QQ33客流环比迎来修复，国庆旺季数据环比继续改善看好后续景区客流复苏。1）存量千古情：根据公司的公众号披露演出数匡算，我们估测公司各千古情项目在2020Q3营收基本恢复至同期约5成水平。此外，公司公众号披露国庆期间数据拆分，我们估测公司国庆期间单项目的客流或恢复至同期7-8成水平，且收益国庆期间散客占比提升以及促销活动减少，客单价实现同比增长，估测单项目的营收或恢复至同期8-9成，环比2020Q3继续实现恢复。考虑到国内目前疫情防控机制良好，若后续疫情不再二次扩散下，我们预计公司存量千古情在2020Q4和2021年客流及营收持续修复的势头有望延续。2）新开项目进展：根据对各项目跟踪，上海千古情项目仍维持2021年春节前后开业预期，佛山千古情预计在2021年开业；西塘千古情和珠海演艺谷均正在规划及建设中，预计后续也将陆续推向市场。在二次项目有序落地+本部演艺王国升级，有望共推公司中长期成长。

营收下滑但管理费用相对刚性使得期间费率短期提高，客流恢复推动QQ33净利率降幅已环比QQ22收窄。1）2020Q1-3：毛利率65.34%/-8.0pct，期间费用率49.53%/+36.97pct。

其中，销售费用率6.96%/+1.41pct，主要系六间房出表及疫情影响所致；管理费用率40.41%/+34.33pct，主要系疫情期间景区闭园，期间营业成本调整至管理费用所致；研发费用率4.82%/+3.48pct；财务费用率-2.66%/-2.25pct，主要系公司利息收入同比增长83.57%，增幅较大所致；净利率19.91%/-38.99pct；2）2020Q3：毛利率55.43%/-24.44pct，期间费用率21.83%/+12.92pct。其中，销售费用率3.62%/+0.54pct；管理费用率15.01%/+9.36pct；研发费用率3.48%/+3.01pct；财务费用率-0.28%，与去年同期持平；净利率27.87%/-34.10pct（较Q2同比-81.78%大幅收窄）。

宋城演艺--核心逻辑：1）短期疫情不改宋城的模式优势和中长期成长，且本部演艺王国升级+Q3&国庆客流持续恢复下，预计宋城基本面修复在2020Q4以及2021年有望延续；2）上海项目预计2021年春节开园，佛山项目预计2021年开业；西塘千古情、珠海演艺谷一期预计2022年开业，且不排除后续更多千古情、城市演艺及演艺谷布局的可能性，公司中长期稳健成长可期，继续推荐。

投资建议：买入-A投资评级。预计公司2020-22年收入10.0亿元/29.0亿元/36.9亿元，增速-62%/+189%/+27%；归母净利润1.76亿元/12.66亿元/16.84亿元，增速-87%/+619%/+33%。考虑公司千古情二轮扩张下业绩成长可期，且持续布局城市演艺、演艺谷，中长期逻辑并不受疫情影响，给予6个月目标价20.25元/股。

风险提示：天气、疾病等不可控因素影响，存量客流不及预期，新项目开业时间不及预期、单个项目盈利能力不及预期等。