碧水源：阶段性业绩放缓，期待四季度逆势而上

事件：公司发布2020年三季报，公司前三季度实现营收48.17亿元，同比下降32.25%，归母净利润1.70亿元，同比下滑53.15%,扣非归母净利润1.69亿元，同比下滑55.03%。单三季度公司实现总营收15.63亿元，同比下滑56.01%，归母净利润6380.6万元，同比下滑81.04%。

阶段性业绩放缓，期待四季度逆势而上。受疫情影响，公司前三季度整体施工进度放缓，同时公司转型轻资产业务，主动收缩投资类业务，减少技术含量低的土建工程业务订单，减少PPP项目投资，因此收入利润规模一定程度受到影响。随着中交入主带来协同效应加速，我们认为公司四季度业绩有望逆势而上，完成阶段性既定目标。

中交入主事宜阶段性落地，协同效应释放可期。随着中国城乡将成为可支配公司最大单一表决权的股东，中交集团将成为公司的间接控股股东，协同效应将持续释放利好公司发展。未来，在中交集团项目支持以及信用背书保障下，公司拥有的项目数量和融资条件有望显著改善，行业龙头地位进一步巩固。从公司今年发行的四期短融结果来看，票面利率从第一期6.5%降低到第四期4.88%，融资成本逐步降低。同时中交集团将有望促进公司积极参与“一带一路”发展规划、长江大保护、黄河大保护等重要战略，公司以核心技术为优势，服务于国家战略发展需要。

技术优势强化竞争力，降本增效运营效率有望提升。公司大力推进膜技术的研发，主要关注膜材料的开发与优化、生化工艺、整体解决方案、装备及民品五大方向，巩固公司的行业领军地位。此外，公司研发的阵列平板膜已逐渐应用于智能一体化污水处理项目，能显著降低MBR运行能耗。根据三季报，公司在三季度业绩阶段性放缓情况下，研发费用为1.16亿元，同比增长2.2%，保持持续向上的态势。公司的技术革新将在降低成本、提升性能、提升运营效率等方面获得显著成绩，公司的技术优势将继续成为业绩的强大支撑，未来业绩有望进一步提升。持续不断的技术创新将为后续发展做铺垫，扩宽公司护城河。

政策逐渐明晰，污水资源化市场可期。从“十一五”开始，国家对污水资源化提出了目标，“十二五”、“十三五”期间目标逐渐清晰明确，但目前我国的再生水利用率仍然远低于发达国家的水平。此外，国家发改委、住建厅出台了《城镇污水处理设施补短板强弱项实施方案》加速再生水推广，缺水地区和水环境敏感区膜技术推广有望迈入新阶段。《方案》指出，缺水地区、水环境敏感区域，要结合水资源禀赋、水环境保护目标和技术经济条件，开展污水处理厂提升改造，积极推动污水资源化利用，推广再生水用于市政杂用、工业用水和生态补水等。随着各地区污水处理厂的建设及污水处理设备的采购及升级，水处理设备的市场需求有望持续增长，水处理设备领域将维持高景气度。公司作为国内膜技术领域及污水资源化领域的领军者，或将打开新成长空间。

投资建议：公司作为水处理板块龙头企业，随着融资状况改善和战略优化调整，公司盈利质量有望进一步改善。预计公司2020-2022年EPS分别为0.52、0.65、0.80，对应市盈率分别为15.4倍、12.3倍和10.0倍。买入-A投资评级，6个月目标价9.59元。

风险提示：项目推进进度不及预期，资源整合效果不及预期，融资改善不及预期。