安琪酵母：三季度收入增速环比放缓，业绩端表现靓眼

事件：公司发布2020 年三季报，2020 年前三季度收入64.26 亿元，同比增长15.58%；归母净利润为10.12 亿元，同比增长52.12%； 2020Q3 收入为20.85 亿元，同比增长12.91%；归母净利润为2.94 亿元，同比增长45.82%。

点评：三季度收入增速环比放缓，业绩持续高增。分业务来看，前三季度酵母及深加工业务/制糖/ 包装类/ 其他收入分别为50.6/ 2.86/2.37/7.09 亿元，分别同比变动+14.09%/-15.03%/+18.06%/-37.3%; 分地区来看，前三季度国内/国外分别同比增长13.89%/16.36%。国内市场，部份消费者烘焙习惯得以延续，但相较于二季度来看C 端增速放缓；三季度下游餐饮行业基本上已经逐步恢复，推动B 端大包装酵母销售回暖。海外市场，三季度竞品生产销售也逐步恢复，公司海外Q3 增速相较于Q2 有所回落，预计酵母出口增速仍可保持在20%以上。随着疫情影响逐渐减弱，酵母需求逐步恢复到正常水平，整体三季度增速环比放缓，收入端增速符合预期。

盈利能力维持高位，疫情助力公司份额提升。2020Q3 公司毛利率为39.3%，同比提升5.58 pct；净利率为14.7%，同比提升3.4 pct。销售费用率/管理费用率/财务费用率分别变动-0.1 pct /+0.06 pct /+1.65 pct， 财务费用明显增加主要因为三季度末短期借款较上年末增加67.67% （增加短期借款归还到期的债券）。目前小包装酵母占比已超过60%， 产品结构优化&产品提价推动三季度毛利率同比提升。三季度公司获得政府补助约3063 万元，对利润有所提振，推动三季度业绩端实现较快增长。展望四季度，预计整体C 端动销将恢复至正常水平，B 端持续修复，全年业绩高增确定性强。疫情加速小企业出清，推动行业竞争格局优化，公司份额有望进一步提升。

盈利预测：预计2020-2022 年EPS 为1.65、1.89、2.13 元，对应PE 分别为36X、31X、28X。维持“买入”评级。 风险提示：B 端恢复不及预期；盈利预测不及预期；食品安全问题。