同花顺:聚焦预收款及现金流，迎业绩大年

事件概述2020年10月23日，同花顺发布2020Q3业绩，前三季度实现营业收入16.6亿元，同比增长44.0%；实现归母净利润7.7亿元，同比大幅增长68.5%，表现持续超预期。

分析判断:证券增值、基金代销业务带来增量，利润加速释放收入端来看，2020Q3营业收入达到16.6亿元，同比大增44.0%，在H1亮眼基础（41.2%）上进一步扩大同比增幅。拆分来看，Q3单季营收为6.7亿元，同比增长48.3%，毛利率稳定在88.4%高位，尽管年中以来市场行情有所回调，但整体交投依旧处于相对高位，个人投资者以炒股票、买基金等方式积极参与资本市场，公司作为证券IT领域的2C龙头持续受益。判断增长动力主要有三：1）上半年二级市场火热行情带来赚钱效应，个人投资者在Q3依旧有入场迹象，2C证券IT服务需求带动增量电信增值业务；2）基金市场联动向好，公司乘势加码基金、黄金等代销业务，基金销售及相关手续费收入持续向好。利润端来看，2020Q3归母净利润为7.7亿元，同比大幅增长68.5%，其中Q3单季度实现3.3亿元，同比增幅高达71.8%。相较营收的快速扩张，成本与费用端增长相对平缓：一方面归属成本端的第三方信息服务费、第三方手续费增长有限，另一方面Q3单季期间费用仅2.2亿元，同比增幅为27.4%，两者共同作用推动利润加速释放。

聚焦先行指标，预收款++现金流表现指引全年业绩超预期除了营收和利润指标，更值得关注的是预收款和现金流的强势表现。前三季度来看：预收款（2020年已变更至合同负债+其他非流动负债）高达12.1亿元，且较年中新增1亿元；经营性现金流净额为12.0亿元，同比增长67.5%；销售商品及提供劳务收到的现金为21.1亿元，同比增长47.8%，表现异常亮眼。我们认为，同花顺电信增值业务的特点是用户先以现金购买增值服务，并以年费的购买形成预收款，后续再逐月确认为收入，最终转化成利润。即公司业务模式的传导路径为：“经营性现金流→预收款项→营业收入→净利润”，可见营业收入、净利润的体现具有相对滞后性，而预收账款、经营性现金流才是更优的前瞻性指标。基于公司当前显著向好的预收款及现金流指标，坚定看好全年业绩超预期。

PAPP月活强势领跑，流量优势持续领先同业另一方面，公司2020Q3研发投入已经达到4.1亿元，同比增长25.1%。近年来公司持续加码研发，产品高频迭代，带来更佳的软件用户体验。结合良好的交投环境，APP月活数和使用时长两项指标不断创新高，流量虹吸效应明显。根据易观千帆数据，截至2020年8月公司旗下同花顺APP月活数已经高达3789万人，大幅领先第二位的东方财富（1523万人）大智慧（1013万人），此外。事实上，公司在月活用户上的优势由来已久，在2014/2015市场投资情绪高涨期间，同花顺APP月活用户数增势迅猛，增幅远超东方财富和大智慧。而后续2016/2018年股市低迷期间，判断受到银行理财类APP分流影响，证券类APP整体增长趋缓，但公司APP表现仍优于其他证券类APP。当前市场环境下，公司的月活数已经远超东方财富的2倍、大智慧的3倍，且领先优势不断扩大，为后续的流量变现提供基石保障。第三方平台政策放开，券商合作业务或成胜负手8月14日证监会就《证券公司租用第三方网络平台开展证券业务活动管理规定（试行）》向社会公开征求意见，《管理规定》清晰地界定了证券公司与第三方的合作边界，允许券商通过第三方平台合作获客，就合作平台的选择来看，以同花顺为代表证券交易平台类由于具有更高的潜在转化，仍是券商合作首选。我们认为，《管理规定》相当于变相赋予公司零售“券商牌照”，判断合作业务模式为：收入=合作开户数量。

（开户返费+运营收入），收入来自于券商开户与交易环节，是典型的beta“放大器”业务。值得注意的是，从业务口径来看，同花顺的券商合作运营业务纳入广告及互联网推广服务收入范畴，结合当前的业务收入确认情况来看，该项业务带来的收入增量本就被较大程度低估，而进一步考虑《管理规定》可能带动的巨大新增需求，第三方平台新政带来的增量收入，坚定看好公司收入及利润弹性超预期释放。

投资建议公司是2C证券IT绝对龙头，流量变现模式日趋成熟+外部政策鼓励券商合作运营的情况下，公司流量Beta逻辑进一步强化，一旦大级别行情来临，有望演绎极致弹性。基于三季报持续超预期的现状，将2020-2022年营收增速预测55.4%/47.2%/43.5%上调至69.5%/48.5%/44.6%;三年间归母净利润增速预测由66.9%/51.3%/48.3%上调至86.8%/54.8%/49.2%；三年间EPS由2.79/4.22/6.25上调至3.12/4.83/7.21元。继续强推，维持“买入”评级。

风险提示行业竞争加剧；金融科技创新政策落地不及预期。