卫星石化：乙烷裂解项目盈利预测及敏感性分析

公司连云港乙烯项目采用轻烃裂解路线，竞争优势明显：公司320万吨/年轻烃综合加工利用项目利用进口乙烷裂解制乙烯，并配套聚乙烯、环氧乙烷/乙二醇等下游装置。项目投产后将使公司产品更加多元化，提高公司抗风险能力，将大力提升公司的行业影响力和可持续发展能力。

基准情境下盈利中枢为年化38亿元（3年回测）和24亿元（1年回测）：利用历史回测法预测卫星石化乙烯项目的3年期盈利中枢大约为38亿元，1年期盈利中枢大约为24亿元。乙烯项目的投产将显著提升公司的利润（目前存量业务的利润约为13亿左右）。敏感性分析表明，基准乙烷价格下，开工负荷每上升5个百分点，3年期盈利中枢大约增加3.51亿元，1年期盈利中枢大约增加2.74亿元；基准开工负荷情景下，乙烷成本每上升10个百分点，3年期盈利中枢下降2.22亿元，1年期盈利中枢下降1.94亿元。此外乙烷关税从0%增加到30%时，3年期盈利中枢从39亿减少到32亿，1年期盈利中枢从25亿减少到19亿。

投资建议：考虑到公司下游行业恢复好于预期、乙烯项目顺利推进并即将中交，我们调整预测2020-2022年公司归母净利分别为13.5、27.7和33.1亿元（原值12.9、23.3和26.2亿元），对应的EPS 分别为1.27、2.60和3.11元，对应的PE 分别为16.7、8.2和6.8，维持“推荐”评级。

风险提示：1）市场需求下滑；2）油价和原材料价格大幅波动风险；3）项目进度不及预期；4）资金不到位。