紫金矿业:三季度业绩超预期增长，海外矿山项目进展顺利

业绩整体超预期：前三季度净利润增速约28.34%，，QQ33净利润同比增86.65%公司前三季度实现营收1304.3亿元，同比增长28.34%，实现归母净利润45.72亿元，同比增长28.34%，超市场预期，业绩表现亮眼。单三季度实现营收472.91亿元，同比+37.36%，环比基本保持不变；归母净利润21.5亿元，同比+86.65%，环比+55.71%，实现公司创立以来同期的最高水平。主要受益于金、铜销量同比增加，并且部分矿产品成本下降等因素，公司三季度经营活动净现金流为99.05亿元，同比+63.52%。

矿产铜产量增速超预期公司前三季度实现矿产金29.46吨、矿产铜34.5万吨、矿产锌24.40万吨、矿产银217.74吨。其中，主要受益于多宝山铜矿、刚果金穆索诺伊铜矿以及塞尔维亚紫金波尔铜矿产量增速迅猛，前三季度矿产铜产量同比大增30.69%；矿产银同比增33.07%。另外，公司前三季度综合毛利率为11.48%，其中矿山企业的综合毛利率为47.27%，同比上升3.7个百分点。金、铜两个品种的利润贡献率分别为34.12%/37.09%，环比上涨6.49pct/2.50pct。

海外矿山项目进展顺利，铜矿资源禀赋优势突出①刚果（金）卡莫阿-卡库拉铜矿项目：地下开发持续快速推进，9月共掘进2069米，创下项目的月度记录新高，超过既定目标约7.0公里（约44%）。卡莫阿-卡库拉铜金属年产量可达80万吨以上，紫金矿业通过直接或间接的方式共持有该项目共计45.1%的股权，待完全建成达产后，预计进一步增加公司铜产量。②波格拉金矿：近期，金矿纠纷案迎来重大转机，BNL将继续运营波格拉金矿。紫金矿业与巴里克黄金公司对金矿的经营权由此得到保障，对公司的后续金产量提供支撑，缓解市场对海外矿山开采项目进展的担忧。

投资建议金价重心上移，铜价整体维持高位。从价格方面看，在美国无限量化宽松政策的背景下，市场通货通胀预期叠加实际利率下行，金价或将继续维持高位；此外，随着全球复工复产的进行，海外需求恢复，预计未来铜价也将位于高位。公司矿产资源储量丰富，并且国际化进程不断加快，我们预计2020-2022年公司的归母净利润分别为62.03、75.71和93.76亿元，对应当前股价PE分别为26.59、21.79和17.59倍，维持“买入”评级。风险提示海外疫情反复；海外矿山投产进度不及预期；金属价格下跌风险。