金龙鱼:厨房食品业务优势突显，饲料业务景气上行

中国粮油业巨头，丰益国际间接持股89.99%。

公司是益海集团旗下最核心的子公司，主营厨房食品、饲料原料及油脂科技产品的研发、生产与销售。2017-2019年公司营业收入从1507.66亿元稳步增长至1707.43亿元，归母净利润从50亿元增长至54.1亿元。Bathos和阔海投资持有的公司发行后股份比例分别为89.99%和0.009%，丰益国际依次通过WCL控股、丰益中国、丰益中国(百慕达)、Bathos间接持有公司89.99%股权。

厨房食品业务优势显著，饲料业务景气上行。

①公司厨房食品业务优势显著。根据尼尔森数据，2019年公司小包装食用油、包装米现代渠道、包装面粉现代渠道销售份额分别为38.4%、18.4%、26.7%，均位列市场第一。②公司饲料业务景气度上行。从生猪供给量出发，我们推算2020Q4-2021Q4生猪出栏量分别为0.91亿头、0.94亿头、1.01亿头、1.15亿头、1.23亿头，生猪出栏量将逐季改善。从肉鸡供应量出发，2019年我国祖代白羽肉种鸡更新量122.35万套，2020年1-8月祖代白羽更新量66.5万套；2019年全国祖代、父母代黄羽肉种鸡存栏量均处于2012年以来最高水平，1H2020全国在产祖代黄羽肉鸡平均存栏155.57万套，同比增长9%。我们判断，生猪和肉鸡产业均已步入存栏上升期，饲料需求及原料需求将稳步攀升。

立志综合性食品集团，六渠道打造核心竞争力。

公司致力于成为中国最具代表性的综合性食品集团，从产品、品牌、采购、生产、销售渠道、研发与质控六个渠道打造核心竞争力。①凭借强大的平台优势，不断推出新品。公司深耕中国农产品和食品加工行业多年，已建立强大的平台优势，公司不断推出新品，扩充产品矩阵，占领各个细分市场；②综合品牌矩阵覆盖多品类产品，核心品牌优势明显。

公司拥有厨房食品高端品牌金龙鱼、欧丽薇兰等，中端品牌香满园等，大众品牌元宝牌等；“金龙鱼”、“欧丽薇兰”、“胡姬花”已成为我国综合食品行业知名品牌；③采购模式优良，打造成本竞争力。公司通过事业部统筹管理，提高采购效率；公司采购方式稳定，供应渠道稳定，定价模式相对公允，价格变动风险可控；④综合企业群和循环经济，双轮驱动生产竞争力。公司通过建设战略综合企业群模式降低成本，并通过循环经济模式提升产业链附加值。⑤全渠道销售网络，夯实市场基础。公司在全国范围内建立了包括零售渠道、餐饮渠道以及食品工业渠道在内的多元化、全渠道销售网络，各渠道互为支撑、共享资源、协同发展，从而提升产品销售与市场开拓能力。⑥公司研发实力雄厚，质控优良。

雄厚的研发实力和优良的质控能力，确保了公司产品的更新换代和值得信赖的品质，构筑了公司的核心竞争力，为公司龙头地位夯实基础。投资建议公司是中国粮油业巨头，厨房食品业务优势显著，饲料业务景气上行。

公司致力于成为中国最具代表性的综合性食品集团，从产品、品牌、采购、生产、销售渠道、研发与质控六个渠道打造核心竞争力。本次创业板上市，公司将融资约139.29亿元，拟投项目均围绕主营业务厨房食品开展，包括食用油、大米、面粉、调味品等领域，与公司未来经营战略方向一致，有望提升厨房食品业务产能，提升公司盈利能力，拓展公司的产业布局深度和广度。

我们预计2020-2022年公司实现主营业务收入1889.33亿元、2184.02亿元、2527.95亿元，同比增长10.7%、15.6%、15.7%，对应归母净利润69.0亿元、84.83亿元、99.1亿元，同比分别增长27.6%、22.9%、16.8%，对应EPS1.27元、1.56元、1.83元。对照上市食品加工企业估值，我们给予公司2020年30-35倍PE，合理估值38.1-44.45元，给予“增持（首次）”评级。

风险提示食品安全。