精锻科技投资价值分析报告：从周期错配至双击，从小齿轮到大总成

公司是精锻齿轮行业龙头标的（当前锥齿轮国内/全球市占率约30%/10%）。我们的观点，1）行业与固定资产投资周期对应的2H20E-2021E公司基本面拐点向上；2）公司以精锻技术为依托，预计核心产品量价齐升、以及节能/轻量化横向拓品类前景可期；3）当前约42x2020EPE、以及30x2021EPE，预计业绩边际改善/估值提振驱动的市值空间依然存在。

2H20E-2021E行业周期与固定资产周期或逐步趋于同步

我们判断，汽车零配件是典型的资本密集型行业，其景气度由行业周期、以及固定资产投入周期这两方面因素共同影响。2017开始公司迎来新一轮的固定资产投入周期；在此期间，行业景气度进一步回落，公司固定资产投入周期与行业周期的错配程度进一步加剧，导致基本面处于底部，当前处于第III萧条阶段与第IV复苏阶段的临界点。我们预计2H20E-2021E行业边际改善/量产爬坡对应的规模效应显现或对冲固定资产投入的影响，基本面有望拐点向上。

核心产品量价齐升，业绩改善前景可期

公司在精锻件领域具有明显的行业领军优势（包括技术、品牌/供应商认证、以及规模优势）。我们看好1）锥齿轮量价齐升贡献的业绩弹性；订单量方面，预计进口替代/出口增长有望驱动公司锥齿轮全球市占率稳步抬升（预计市占率提升1个百分点，相较于2017-2019扣非后归母业绩弹性约4-6个百分点）；单车价值量方面，延伸至差速器总成对应的单车价值量是锥齿轮的2x-3x。2）结合齿方面，看好新工厂投产（补充二线合资/自主品牌等）驱动的订单量增长前景。3）预计VVT良性运转、以及节能/轻量化横向拓品前景可期。

盈利预测、估值与评级

我们判断1H20为精锻科技的基本面低点（1H20营业总收入同比下降21.1%，归母净利润同比下降55.1%）；预计2020E公司归母净利润同比微降3.0%至人民币1.7亿元（2H20E同比增长135%/环比增长98%至人民币1.1亿元），预计2021E-2022E归母净利润同比增长40.1%/26.9%至人民币2.4亿元/3.0亿元。基于行业与公司周期趋于同步、以及核心产品量价齐升趋势，首次覆盖给予目标价人民币20.47元（对应约35x2021EPE），给予“买入”评级。

风险提示行业边际改善力度不及预期；核心产品量价齐升不及预期；新工厂投产爬坡不及预期导致的毛利率承压风险；宁波电控良性运作不及预期等。