上汽集团：销量显著改善，龙头加速复苏

批发同环比双增 各品牌齐改善公司9月批发销量同环比双增长，各品牌表现略有分化但均趋势向好：

1) 合资方面，上汽大众9月批发销量环比增长20.7%，同比降幅持续收窄，其中帕萨特销量突破两万辆，同比增长14.2%，环比增长83.2%，上汽大众将在未来18个月内推出全新凌度、改款途昂等10款新车，且国产大众ID.4将于2021年量产，预计销量有望止跌回升；上汽通用9月批发销量环比增长14.6%，随着产品投放进度加快，以及别克、雪佛兰多款轿车推出四缸自然吸气版本车型，预计上汽通用销量有望持续改善。

2) 自主方面，上汽通用五菱批发销量表现亮眼，连续六个月同比正增长，9月环比增长18.9%，呈现加速复苏态势，其中售价低于3万元的五菱宏光Mini 销量突破两万辆，环比增长34.3%，凭借极致性价比迅速抢占中低端电动车市场，预计销量有望持续高增长；上汽乘用车9月批发销量同比转正，环比增长19.7%，主要受益于荣威RX5Plus、长续航荣威i6等新车型爬坡上量，首款MPV 荣威iMAX8已于北京车展期间开启预售，进军中高端MPV 细分市场。

展望2020全年：销量目标明确 坚持新四化发展1）公司力争2020全年实现整车销售600万辆左右，市占率继续保持国内领先，目标营收/营业成本分别为7,800/6,786亿元；我们认为，公司在毛利率维持13%的情况下，2020年继续完善内部管理，深化改革提高经营效益，盈利有望实现改善。

2）公司将继续把握科技进步大方向、市场演变大格局、行业变革大趋势，继续深入推进“电动化、智能网联化、共享化、国际化”的新四化战略，具体来看：

a) 电动化：加快提升三电系统的自主核心能力，上汽英飞凌实现全球最先进的第七代IGBT 量产，400型燃料电池电堆和系统研发快速推进，300型燃料电池技术已在公司多款商用车产品上实现应用，并已获得多家企业的订单；

b) 智能网联化：核心技术产业化持续推进，包括智能驾驶决策域控制器iECU 完成硬件升级、智能车联终端T-Box 已搭载在RX5MAX 上实现量产、智能底盘中的第四代冗余电子转向系统EPS 完成产品交样等，并成立软件中心“零束”攻克“卡脖子”的关键技术；

c) 共享出行方面，享道出行的注册用户数已突破1000万人，较年初增长超过40%；

d) 国际化方面，2020H1年实现整车出口及海外销量达到13.2万辆，其中自主品牌海外销量7.9万辆，同比增长17.3%。9月海外销量达到2.7万辆，同比增长66.6%，不惧疫情创历史新高，全球化不断加速。

投资建议3月以来的销量表现逐步验证需求回暖的逻辑，需求提振的过程将驱动业绩修复和估值提升，进入顺周期通道。公司作为乘用车龙头，多年来维持高股息率（2019年5%），2020年销量复苏有望继续发挥龙头规模效应，驱动盈利底部向上。

公司目前处于盈利历史底部，估值历史大底，维持盈利预测：

预计公司2020-2022年归母净利为270/302/331亿元，EPS 为2.31/2.58/2.83元，对应PE 8.71/7.78/7.10倍， 对应PB0.84/0.75/0.67倍。给予公司2020年1.2倍PB，目标价28.86元不变，维持“买入”评级。