山西汾酒公司信息更新报告：二季度成绩靓丽，旺季顺利过渡可期

公司成长路径清晰，成长速度仍快，维持“买入”评级。

公司发布2020年上半年报告，营业收入69.0亿元，同比增长7.8%，归属于母公司净利润16.0亿元，同比增长33.1%,其中Q2实现营收27.6亿元，同比增长18.4%，实现归属于母公司净利润3.8亿元，同比增长16.1%。公司品牌底蕴深厚，内部市场化改革持续进行，高端青花放量、玻汾势能提速，全国化持续推进，成长速度仍快，维持推荐。我们维持盈利预测，预计2020-2022EPS 分别为2.79元、3.44元、4.22元，同比分别增长25%、23%、23%，当前股价对应PE 分别为64、52、42倍，维持“买入”评级。

价格杠杆效应体现，青花系列Q2增长提速，玻汾增速主动放缓。

2020H1年汾酒系列实现营收为62.3亿，同比增长11%，其中Q2公司主动控制玻汾发货，玻汾增速较一季度放缓；青花系列由于提价计划，渠道回款积极性增加，提速明显。2020Q2公司省内营收11.0亿，同比增长7%，省外市场实现营收16.2亿，同比增长29%，均较一季度明显提速，省外速度更快，全国化扩张持续进行。

二季度末预收款大增，单二季度现金流情况表现靓丽。

青花提价政策下，二季度经销商回款积极性强大增，单二季度销售商品收到现金36.1亿元，较同期增长100%。一部分回款未在二季度确认形成预收款，公司二季度末预收账款21.4亿，环比一季度末增加5.3亿元。

毛利率微增，税率增幅较大，期间费用率保持稳定，净利率略有提升。

2020Q2公司实现毛利率71.0%，二季度产品结构大幅改善下毛利率微增原因是原材料、工人工资等成本有所上升。营业税金比率幅增长6.3pct 至24.2%,主要系二季度恢复生产，应缴纳消费税等其他税费增加所致；销售费用率较同期下降1.2pct 至18.1%，主要原因是二季度营收主要靠提价政策带动。管理费用率增长1.5pct 至7.5%，主要系整合汾酒集团酒类业务后职工人数增加所致。上述因素共同推动净利率略增0.3pct至13.8%。往下半年展望，费用率以及成本可能仍维持较高水平，但考虑到少数股权收回、青花系列提价等因素，预计下半年利润率仍维持升势。

风险提示：宏观经济波动导致需求下滑，公司全国化进展不及预期等。