瀚蓝环境:固废业务高增长，期待下半年项目投产带来业绩释放

公司发布2020年半年报，上半年公司实现营业收入31.36亿元，同比增长17.43%；实现归母净利润4.61亿元，同比增长0.02%，扣非归母净利润4.51亿元，同比增长0.86%；经营活动产生的净现金流为5.52亿元，同比增长33.62%。

事项点评公司二季度业绩快速增长，上半年实现增速转正公司上半年实现营业收入同比增长17.43%，扣非归母净利润同比增长0.86%，其中扣非净利润增幅少于营业收入增幅，主要是部分固废项目陆续完工投产，投产初期叠加疫情影响使得产能利用不足，但项目固定成本费用投入较大，同时能源业务受疫情及政策影响，盈利水平下降。公司一季度受新冠疫情影响，扣非归母净利润下滑28.56%，随着疫情得到控制及复工复产的推进，公司固废处理项目产能利用率明显回升，南海区工业用户用水用气量基本恢复正常，公司在建工程已全部复工，二季度单季实现营收17.25亿元，同比增长21.75%，实现归母净利润3.25亿元，同比增长16.98%，二季度实现了快速增长。

分业务来看，公司上半年固废业务实现高增长，公司能源业务收入8.16亿元，同比下降12.09%，主要是受疫情影响，工程安装收入减少等因素所致；供水业务收入4.01亿元，同比下降4.84%，主要是供水工程安装收入减少所致；排水业务收入1.95亿元，同比增长36.96%，主要考虑大部分污水处理厂陆续按提标改造后新价格结算收入增加所致。

费用端公司财务费用同比增长43.97%，主要考虑公司整体融资规模扩大，部分固废项目相继转固，相关利息从资本化转入费用化，公司2020H1期间费用率为12.22%，同比略增1.08pct，基本保持平稳，整体来看公司费用管控较好。

现金流方面，公司上半年实现的经营活动净现金流为5.52亿元，同比增长33.62%，主要考虑收入增加及去年同期一次性支付原桂城水厂拆迁补偿所得税，经营性现金流与公司净利润匹配，状况良好。

坚定执行“大固废”战略，在建项目投产有望密集投产上半年公司固废板块实现营收16.66亿元，同比增长51.71%，已结算电量8.6亿千瓦时，同比增长18.22%，主要受益于多个固废项目在报告期内投产以及新增合并深圳国源股权。公司2020H1生活垃圾焚烧处理已投产规模为15,900吨/日，在建固废处理工程建设项目已于2季度全部复工。在建项目中，生活垃圾焚烧发电项目规模共1.32万吨/日，其中有8050吨/日产能预计在四季度之前投产；工业危废在建项目共12.5万吨/年，2020年底前预计投产；在建农业有机垃圾处理项目480吨/日，其中280吨/日的产能有望在三季度投产。2020年底前公司有望迎来一批在建项目的密集投产，公司业绩有望实现快速增长。

投投未来六个月内，“谨慎增持”评级。

预测2020-2022年公司实现归属母公司的净利润分别为10.45亿元、13.10亿元、15.80亿元，同比增长分别为14.46%、25.40%、20.61%；EPS分别为1.36元、1.71元和2.06元，对应的动态市盈率分别为20.94倍、16.70倍、13.84倍。公司固废处理规模稳健增长，“大固废”战略高效执行，业务拓展顺利，在手订单充足，在建项目有序推进且有望在年底前密集投产，业绩释放空间较大。叠加公司5月引进职业经理人制度改革落地，初步建立了更市场化的激励约束机制，公司治理有望进一步优化，首次给予公司“谨慎增持”评级。

风险提示市场竞争加剧导致毛利率下降风险；融资改善不达预期风险；项目进度不达预期风险。