大参林：门店快速增长，持续加强区域布局

事件：公司发布了2020年半年报。2020年上半年，公司实现营业总收入69.40亿元，同比+32.14%；实现归母净利润5.95亿元，同比+56.21%；实现扣非净利润5.81亿元，同比+55.73%。业绩超过行业预期。

点评：门店数量快速增长，疫情期防疫用品销量增加。公司主要业务为医药零售业务，零售业务占比达96.92%。上半年，中西成药、非药品、参茸滋补药材分别实现营收42.41亿元、16.42亿元、9.17亿元，分别实现毛利13.35亿元、8.12亿元、3.54亿元。分季度看，Q1和Q2分别实现营收33.62亿元和35.78亿元，分别同比+30.39%和+33.82%。上半年，在国内经济遭受了一定的冲击情况下，医药零售行业因处于防疫用品销售渠道行业，公司以及上下游产业链及时复工复产，实现销售额同比上升32.14%，业绩增长超过行业预期。从门店新增情况看，上半年公司净增加门店456家，其中，新增直营门店439家，加盟店52家，收购门店2家，关闭门店37家。截至6月底，公司门店总数5212家，其中华南地区4101家，华东370家，华中455家，其他地区180家。从门店资质看，截至6月底，公司共5106家直营连锁门店，已取得各类“医疗保险定点零售药店”资格的药店达3982家，其中2020年1-6月份新增医保门店394家，医保门店总数占公司直营药店总数的77.99%。

毛利率下降，净利率提升。上半年，公司实现毛利率38.07%，同比下降1.94个百分点；实现净利率8.73%，同比上升1.51个百分点；实现期间费用率26.20%，同比下降3.54个百分点。毛利率下降主要是零售处方药与防疫商品等销售份额提升，而此类品种毛利率低于平均毛利率，导致整体毛利率小幅度下降。

深耕华南地区，向外逐步辐射。从地区来看，公司深耕华南地区，通过成熟品牌市场效应保持销售的稳步增长，在东北华北及西北地区取得了较高的增速。总体上，公司在各地区的发展基本平衡；公司积极实施省外扩张战略，华东市场继续保持增长，东北、华北、西北地区主要是通过门店并购带来的销售增长贡献。

投资建议：公司是医药商业领先企业，门店维持快速增长趋势，华南地区优势明显，逐步其他地区辐射。我们预计公司2020/2021年的每股收益分别为1.55/1.99元，当前股价对应PE分别为51.64/40.21倍，首次给予公司“推荐”评级。

风险提示：药品大幅降价、医药政策改变、医保控费超预期等。