芒果超媒：优质内容驱动会员规模上台阶，利润率显著提升凸显成本控制能力

公司2020H1业绩符合此前预期。实现营业收入577,376.40万元，同比增长4.90%；实现归属于上市公司股东的净利润110,337.56万元，同比增长37.30%（预告区间为同比增长29.42%-41.86%）；扣非后归属于上市公司股东的净利润97,513.12万元，同比增长23.72%。非经常性损益主要系股权处置收益及增值税加计扣除。

优质内容驱动会员规模上台阶，芒果TV整体业绩及核心指标亮眼。H1芒果TV推出《下一站是幸福》《锦衣之下》《我才不要和你做朋友》《乘风破浪的姐姐》《朋友请听好》《明星大侦探》等多部热播剧集和综艺节目，推动有效会员及会员收入大幅提升，截止6月30日，芒果TV有效会员数达2766万，较年初增长50.57%，较2019年年中增长84.3%，会员收入14.18亿元，同比增长80.40%；运营商业务加大线上教育和生活服务等业务布局发展提速，净利润增长49.21%。快乐阳光上半年整体实现收入42.83亿元，同比增长7.8%，增速受到广告业务增速的影响，但由于利润率有明显提升，上半年实现利润10.01亿元，同比增长49.2%，已经超过2019年全年，我们预计全年业绩超盈利承诺能见度高。

Q2广告较快环比改善，预计《姐姐》广告收入大部分将在Q3确认。H1广告收入17.98亿元，同比增长5.83%，但Q2广告业务收入环比增长32%改善明显。《姐姐》在Q2季末上线，招商数据刷新多项纪录，广告客户总数超40家，但预计收入大部分确认在Q3。考虑到H1疫情影响，我们对广告业务表现依然满意，且H2有望增长继续改善。

销售费用同比大幅减少，利润率大幅提升。利润率提升主要来自销售费用同比下滑，Q1/Q2同比降幅为15.13%/21.38%，主要是销售广告宣传费用同比有大幅减少，公司Q2净利率达上市以来最高水平，为20.48%。

看好后续芒果TV剧集潜力释放，拉动新增长。2019年年中芒果TV自有+外部影视工作室15个，截止2020年年中，自有影视制作团队已达12个，战略合作工作室达15个，产能同比大幅提升。芒果TV剧集供给已从版权采购升级到IP全产业链合作生产新模式，报告期内开机剧集达14部，《江山如此多娇》《完美证据》《冰雨火》《青青子衿》《向阳而生》等多部影视剧正稳步推进。考虑到剧集对于流量及会员的拉动潜力，我们看好下一阶段公司在剧集领域发动新增长引擎。

维持“买入”评级。预计公司2020/2021/2022年归母净利润分别为17.5/19.8/23.6亿，其中2020年考虑了非经常性损益的影响，对应PE分别为68/60/50倍，维持公司“买入”评级。

风险提示：行业政策变化，影视项目的不确定性，宏观经济下行。